Evergreen-Fonds sind eine der jüngsten Innovationen auf den Private Markets. Sie bieten Anlegern einen einfacheren Zugang zu dieser Anlageklasse: keine Kapitalabrufe, sofortige Investitionen in ein bestehendes Portfolio, regelmäßige Zeichnungs- und Rücknahmefristen.
Doch die jüngste Welle von Rücknahmebeschränkungen hat den Anlegern eine grundlegende Tatsache vor Augen geführt: Evergreen-Fonds mögen zwar offen sein, die von ihnen gehaltenen Vermögenswerte sind es jedoch nicht.
Illiquidität ist kein Hindernis, sondern Teil der Anlagestrategie
Private Equity schafft Wert nicht durch schnelle Exits, sondern durch Disziplin und Geduld bei der langfristigen Kapitalanlage.
Im Kern geht es bei Private Equity darum, einem Geschäftsplan die Zeit zu geben, vollständig umgesetzt zu werden, und Unternehmen in Phasen des Wachstums, der operativen Verbesserung oder der Transformation zu unterstützen, bis sich optimale Ausstiegsbedingungen ergeben.
Illiquidität ist daher keine Schwäche von Private Equity. In vielerlei Hinsicht ist dies eine der Voraussetzungen, die es dieser Anlageklasse ermöglicht, unabhängig von kurzfristigen Stimmungen an den öffentlichen Märkten eine langfristige Wertsteigerung anzustreben.
Das Problem entsteht, wenn Illiquidität als Liquidität getarnt wird, ohne dass die für das Risikomanagement des Liquiditätsrisikos erforderlichen strukturellen Sicherheitsvorkehrungen vorhanden sind.
Evergreen-Strukturen sorgen für Flexibilität, nicht für sofortige Liquidität
Evergreen-Fonds lösen mehrere konkrete Herausforderungen der traditionellen Private Markets. Unserer Ansicht nach verringern sie den Verwaltungsaufwand, erleichtern Entscheidungen zur Portfolioallokation und verbessern die Diversifikation nach Jahrgängen. Außerdem machen sie Private Markets für vermögende Anleger zugänglicher, denen es sonst nicht ohne Weiteres gelänge, ein diversifiziertes Portfolio aus geschlossenen Fonds aufzubauen.
Eine Evergreen-Struktur ändert jedoch nichts an der Art der zugrunde liegenden Vermögenswerte. Ein privates Unternehmen lässt sich nicht von heute auf morgen verkaufen, ohne dabei möglicherweise Wert zu vernichten.
Der Begriff „Semi-Illiquidität“ kann als nützliche Erinnerung an den langfristigen Charakter dieser Anlageklasse dienen, für die in der Regel ein Anlagehorizont von mindestens fünf Jahren empfohlen wird und die regelmäßige Möglichkeiten zur Rücknahme bietet, oft verbunden mit einer Kündigungsfrist.
Portfoliozusammensetzung: Der echte Liquiditätstest für Evergreen-Fonds
Der jüngste Druck auf einige Evergreen-Produkte stellt das Modell an sich nicht in Frage. Dies verdeutlicht einen noch wichtigeren Punkt: Bei einem Evergreen-Fonds hängt die Qualität in erster Linie von der Qualität des Portfolios ab.
Die Verwaltung eines Evergreen-Fonds unterscheidet sich grundlegend von der eines geschlossenen Fonds. Das Fondsvolumen verändert sich ständig durch Zeichnungen, Rücknahmen, Ausschüttungen und Wiederanlagen. Allokation, Duration, Liquiditätsreserven und das Tempo der Wiederanlage müssen ständig angepasst werden.
Die erfolgreiche Umsetzung einer Evergreen-Strategie erfordert daher Kompetenzen, die eher mit dem Management offener Portfolios in Verbindung gebracht werden: Liquiditätsplanung, Cash-Management, Portfoliokonstruktion und Risikokontrolle. Bei Carmignac stehen diese Grundsätze seit Jahrzehnten im Mittelpunkt unseres Investmentansatzes.
- Auswahl einer für das Evergreen-Format geeigneten Anlageklasse
Nicht alle privaten Anlageklassen eignen sich gleichermaßen für eine Evergreen-Struktur.
Unserer Ansicht nach bieten Sekundär-PE-Investitionen ein ausgewogeneres Profil und zeichnen sich durch mehrere Merkmale aus, die für einen Evergreen-Fonds besonders relevant sind: kürzere Duration, größere Diversifikation, Engagement in reifere Vermögenswerten und das Potenzial, von den Wertsteigerungen leistungsstarker Unternehmen in den zugrunde liegenden Portfolios zu profitieren.
- Aufrechterhaltung eines angemessenen Diversifikationsgrad
In einer Evergreen-Struktur ist Diversifikation nicht nur ein Risikomanagement-Instrument. Es ist zudem ein Instrument des Liquiditätsmanagements.
Ein gut diversifiziertes Portfolio, das sich über verschiedene Jahrgänge, Fondsmanager, Sektoren, Regionen und zugrunde liegende Unternehmen erstreckt, trägt dazu bei, ein regelmäßigeres Ausschüttungsmuster zu erzielen. Diese Ausschüttungen sind für das Modell von zentraler Bedeutung: Sie erzeugen einen wiederkehrenden Liquiditätsstrom, der zur Deckung von Rücknahmen, zur Reinvestition in neue Anlagemöglichkeiten oder zur Aufrechterhaltung eines angemessenen Liquiditätspuffers genutzt wird.
- Optimierung der Liquidität im gesamten Portfolio
Liquidität kann als Performance-Bremse angesehen werden. Bei einem Evergreen-Fonds handelt es sich bei der Liquidität jedoch nicht einfach um ungenutzte Cash-Bestände, die zur Deckung von Rücknahmen bereitstehen. Bei richtiger Handhabung wird daraus eine strategische Anlage: eine Quelle der Widerstandsfähigkeit, Flexibilität und potenzieller zusätzlicher Rendite.
Die Herausforderung besteht darin, das richtige Gleichgewicht zu finden. Zu viel nicht investierte Liquidität verwässert das Engagement am Privatmarkt und beeinträchtigt die langfristige Performance. Zu geringe Liquidität macht den Fonds in Zeiten erhöhter Rücknahmen oder bei Marktstress anfällig.
Das Ziel besteht nicht darin, das Private Equity-Engagement zu verwässern, sondern sicherzustellen, dass die Liquiditätsreserven zur Effizienz des Portfolios beitragen und gleichzeitig die Rückgabefähigkeit der Fondsanteile sicherstellen.
Bei Carmignac umfasst der Bereich der liquiden Mittel Anlagen in Renten und Credit-Strategien. Daher wird Liquidität nicht als passiver Puffer betrachtet. Es wird als integraler Portfolio-Bestandteil verwaltet und trägt dazu bei, Rücknahmefristen einzuhalten, erzwungene Verkäufe von Vermögenswerten zu vermeiden und die allgemeine Widerstandsfähigkeit des Portfolios zu stärken.
Letztendlich beruht die Stärke eines Evergreen-Fonds nicht darauf, dass er tägliche Liquidität für illiquide Vermögenswerte verspricht. Dies ergibt sich aus der Strukturierung eines Portfolios, das in der Lage ist, die Anlegerströme im Zeitverlauf zu verwalten. Liquidität ist kein Merkmal, das erst am Ende des Prozesses hinzugefügt wird: Sie ist vom ersten Tag an in die Art und Weise eingebettet, wie das Portfolio aufgebaut, diversifiziert und verwaltet wird.
