Carmignac Sécurité: Carta de los gestores del fondo - 3T 2025

En el tercer trimestre de 2025, Carmignac Sécurité registró una rentabilidad del +0,67 %, frente al +0,28 % de su indicador de referencia, lo que sitúa su rentabilidad acumulado en lo que va de año en el +2,24 %, frente al +1,84 % de su indicador de referencia.

El tercer trimestre de 2025 se caracterizó por un crecimiento económico resistente, a pesar del cansancio del mercado laboral estadounidense, y por un cambio gradual en las expectativas respecto a la política monetaria.

La política comercial estadounidense siguió siendo un tema dominante en el tercer trimestre, con la aplicación de aranceles retrasada hasta agosto, antes de que se alcanzaran nuevos acuerdos con la UE y Japón al 15 %. Se aplicaron aumentos adicionales a Canadá, el cobre y los productos farmacéuticos, con algunos tipos que alcanzaron el 100 %. Si bien las medidas mantuvieron unas presiones inflacionistas moderadas, resultaron menos perjudiciales de lo que se temía inicialmente, lo que permitió que el crecimiento mundial y la confianza del mercado se mantuvieran en general resistentes a lo largo del trimestre.

Otro tema clave en el tercer trimestre fue el debilitamiento gradual del mercado laboral estadounidense, que llevó a la Reserva Federal (la «FED») a iniciar su ciclo de flexibilización en septiembre. El punto de inflexión se produjo con el informe de empleo de julio, publicado a principios de agosto, que fue mucho más débil de lo previsto e incluyó revisiones a la baja de 258 000 puestos de trabajo para mayo y junio, las mayores desde la pandemia de 2020. El informe posterior de agosto confirmó esta tendencia a la baja, mostrando un crecimiento de la nómina de solo 22 000 puestos de trabajo y un aumento de la tasa de desempleo hasta el 4,3 %, la más alta desde finales de 2021.

En este contexto, la FED adoptó una postura más moderada. En Jackson Hole, el presidente Powell reconoció que el mercado laboral «no estaba especialmente ajustado y se enfrentaba a riesgos bajistas crecientes». En consecuencia, la FED aplicó su primera bajada de tipos de 25 puntos básicos de 2025, hasta situarlos en un rango del 4,00 %-4,25 %, y sus previsiones apuntaban a una mayor flexibilización antes de finales de año.

Como resultado, los tipos estadounidenses descendieron durante el trimestre, con caídas en los rendimientos a 2 y 10 años de 11 y 8 puntos básicos, respectivamente, lo que refleja un cambio en el enfoque del mercado, que pasó de los riesgos de inflación a la fragilidad del mercado laboral.

Por el contrario, la zona del euro se enfrentó a nuevos obstáculos fiscales y políticos, especialmente en Francia, donde las tensiones en torno al plan de austeridad del primer ministro Bayrou y la posterior moción de confianza alimentaron la volatilidad del mercado. El tipo francés a 30 años subió 29 puntos básicos durante el tercer trimestre hasta alcanzar el 4,35%, e incluso cerró en un máximo posterior a 2009 del 4,50 % el 2 de septiembre, lo que provocó una revalorización general al alza de los rendimientos soberanos europeos, con un aumento del rendimiento alemán a 30 años de 18 puntos básicos hasta el 3,28 %.

En este contexto, el Banco Central Europeo (BCE) mantuvo su tipo de interés oficial en el 2,0 %, lo que supuso una pausa tras ocho recortes consecutivos desde mediados de 2024. El banco central adoptó un tono más equilibrado, reconociendo los riesgos a la baja para el crecimiento, pero con un margen limitado para una mayor flexibilización, dada la incertidumbre fiscal y los riesgos equilibrados de inflación.

Los mercados de crédito demostraron una notable resistencia en medio de la volatilidad de los rendimientos soberanos. Respaldados por unos sólidos fundamentos empresariales y un riesgo de impago contenido, los diferenciales se redujeron modestamente, con el índice iTraxx Xover estrechándose en 42 pb hasta situarse en 262 pb, lo que refleja la confianza de los inversores en el potencial de rentabilidad del segmento de crédito.

Durante el trimestre, la rentabilidad de Carmignac Sécurité se vio impulsado principalmente por su carry, que siguió proporcionando una fuente constante de rentabilidad. Este carry se debió principalmente a la asignación crediticia del Fondo, estable en torno al 76 %, concentrada en sus sectores preferidos —finanzas, energía y CLO—, que se beneficiaron de los sólidos fundamentos empresariales y del estrechamiento de los diferenciales.

La duración se gestionó mediante gestión activa a lo largo del periodo, partiendo de un nivel prudente de 1,7 años en un contexto de incertidumbre relacionada con los aranceles y datos macroeconómicos sólidos, y aumentando gradualmente hasta situarse en torno a 2,3 años. El ajuste se centró en el extremo corto de la curva europea, con el objetivo de proteger la cartera frente a una posible desaceleración del crecimiento en un momento en que el mercado había dejado de descontar en gran medida nuevas bajadas de tipos. Aunque la cartera se vio afectada por el aumento de los rendimientos a corto plazo, se vio respaldada por las posiciones cortas en bonos soberanos franceses —que se beneficiaron de la ampliación de los diferenciales— y por las estrategias de inflación del Fondo, especialmente en Estados Unidos.

La cartera sigue concentrada en el extremo corto de la curva europea, donde el carry sigue siendo atractivo y el mercado ya no anticipa recortes adicionales del BCE. La duración global del Fondo se sitúa en 2,4 años, concentrada en vencimientos inferiores a cinco años y diversificada entre swaps de tipos de interés en euros, bonos alemanes a corto plazo y crédito corporativo de alta calificación.

Por el contrario, el Fondo mantiene posiciones cortas en el extremo largo de la curva, en particular a través de OAT francesas y bonos del Tesoro estadounidense, lo que refleja la preocupación por la trayectoria fiscal de Francia y la limitada credibilidad de e de la postura de la FED respecto a la inflación. El Fondo también mantiene posiciones largas en la inflación estadounidense como protección frente a la dinámica de precios rígidos en un entorno de expansión fiscal persistente.

La asignación de crédito sigue siendo significativa (alrededor del 77%), centrada en bonos corporativos a corto plazo con calificación de Investment grade que ofrecen un carry sólido y una exposición limitada al beta del mercado. Esta exposición se complementa con alrededor de un 5 % en protección iTraxx Xover, que cubre el posible aumento del spread desde los ajustados niveles actuales, y un 14-15 % en instrumentos del mercado monetario para preservar la liquidez y la estabilidad.

Con una TIR de aproximadamente el 3,5%, Carmignac Sécurité sigue ofreciendo un sólido colchón de ingresos y una primera línea de defensa frente a la renovada volatilidad. Creemos que la actual estrategia de barbell, que equilibra el carry crediticio con una gestión activa de la duración y reservas de liquidez, deja al Fondo bien posicionado para navegar por un periodo de normalización monetaria gradual y de persistente incertidumbre fiscal y política.