Carmignac Portfolio Grande Europe : La Lettre du Gérant - T4 2025

Au cours du quatrième trimestre 2025, le fonds Carmignac Portfolio Grande Europe (part F EUR) a enregistré une performance positive de +3,03 %, inférieure à celle de son indicateur de référence qui a progressé de +6,25 %. Sur l’ensemble de l’année 2025, le Fonds a enregistré une performance de -0,20 %, sous-performant son indicateur de référence, qui a affiché une performance de +19,39 %.

Les marchés financiers ont évolué dans un environnement complexe et souvent contradictoire en 2025. Les premiers mois de l’année ont été marqués par une intensification des tensions commerciales, les États-Unis ayant mis en œuvre de fortes hausses de droits de douane rappelant celles des années 1930. En Europe, au fil de l’année, nous avons observé une rotation marquée des secteurs de croissance vers les secteurs « value » et domestiques, qui ont surperformé.

Le quatrième trimestre 2025 a été caractérisé par la poursuite d’une forte dynamique des actions européennes, le discours de marché ayant évolué à la suite des baisses de taux intervenues au cours du trimestre, avec de nouvelles baisses désormais anticipées par le marché en 2026, en particulier aux États-Unis. Par ailleurs, en Europe, nous avons commencé à anticiper le déploiement en 2026 du vaste programme de dépenses budgétaires allemand précédemment annoncé. Les effets persistants des droits de douane imposés par les États-Unis plus tôt dans l’année se sont estompés à mesure que les marchés les intégraient, tandis qu’un environnement de relations commerciales plus lisibles a contribué à réduire une source majeure d’incertitude.

En revanche, lorsque l’on examine la réalité des bénéfices des entreprises, le tableau apparaît plus modéré : les profits des actions européennes n’ont progressé en moyenne que d’environ 1 %, malgré des poches de résistance observées dans les secteurs des technologies de l’information, de la finance et de l’industrie. Dans un contexte où des attentes élevées de croissance des bénéfices pour 2026 sont déjà intégrées dans les cours, les investisseurs souhaiteront rapidement voir des signes concrets de leur réalisation dès le début de l’année 2026 afin de justifier les récentes hausses de prix.

Notre fonds a nettement sous-performé son indice de référence en 2025. La principale raison de cet écart demeure la forte progression de secteurs auxquels nous sommes peu exposés, tels que les banques et les assurances, qui ont continué de surperformer le marché. De la même manière, le secteur des matériaux, lié aux matières premières, a également enregistré une hausse marquée et, à l’instar du secteur financier, a bénéficié du discours reflationniste qui domine les marchés mondiaux.

Au quatrième trimestre, le secteur de la santé a connu un fort rebond, progressant de 11 %, après que plusieurs groupes pharmaceutiques ont annoncé des accords avec l’administration Trump portant sur des investissements en capital aux États-Unis ainsi que sur des initiatives de fixation des prix des médicaments. Ce rallye s’est toutefois concentré sur un nombre limité de grands groupes pharmaceutiques diversifiés et n’a pas concerné notre valeur privilégiée, Novo Nordisk, qui a continué de pâtir de problèmes d’exécution, avec une croissance décevante des prescriptions de son traitement contre l’obésité.

L’intelligence artificielle (IA) est restée le principal moteur des marchés mondiaux, avec des performances très solides pour de nombreuses entreprises directement impliquées ou connexes à ce thème, en particulier dans les semi-conducteurs. Jusqu’au début du quatrième trimestre, ASML, fournisseur clé d’équipements de lithographie permettant la conception de puces toujours plus sophistiquées, avait peu participé à cette dynamique, en raison de l’imprévisibilité récente de son carnet de commandes liée aux difficultés rencontrées par certains de ses clients, notamment Intel et Samsung. La situation a toutefois évolué au quatrième trimestre, avec l’anticipation d’un besoin accru de capacités de production de la part du premier fabricant mondial de puces, TSMC, ainsi que des producteurs de mémoires tels que SK Hynix et Micron, afin de répondre à la forte demande des centres de données. Dans ce contexte, ASML a progressé de 11 % sur la période et demeure la première position du fonds, représentant environ 6 % de l’actif. En Europe, en dehors d’ASML, peu de valeurs bénéficient directement de l’IA. Les fournisseurs d’équipements électriques, comme Schneider, constatent également une accélération de la demande liée au développement des centres de données, mais malgré cet élément favorable, ainsi que le besoin structurel de modernisation des infrastructures électriques à l’échelle mondiale, le titre est resté en retrait, en baisse d’environ 1 %. Cette évolution ne reflète pas pleinement la solidité des résultats du troisième trimestre ni le caractère positif de la Journée Investisseurs, lors de laquelle des objectifs à moyen terme supérieurs aux attentes du consensus ont été annoncés, avec une croissance organique de 7 à 10 % à horizon 2030 et une amélioration des marges. Nous anticipons que la capacité d’exécution constante de l’entreprise sera récompensée en 2026.

Dans le secteur de la santé, comme évoqué précédemment, Novo Nordisk a sous-performé sur la période, mais nous sommes encouragés par l’accord conclu avec le gouvernement américain concernant les prix appliqués aux programmes publics Medicare et Medicaid. Nous estimons que la baisse des prix permettra une nette augmentation des volumes de ventes de Wegovy au cours de l’année 2026. Par ailleurs, l’approbation du premier traitement oral contre l’obésité sous forme de comprimé Wegovy devrait constituer un moteur supplémentaire significatif de croissance des volumes, tout en rééquilibrant la concurrence entre Novo Nordisk et son principal rival, Eli Lilly. En conséquence, nous maintenons notre position sur Novo Nordisk malgré la faible performance enregistrée l’an dernier. Ailleurs, dans le sous-secteur des outils et équipements pour les sciences de la vie, nous sommes encouragés par les confirmations indiquant que les stocks constitués par de nombreuses entreprises durant la pandémie de Covid ont été progressivement résorbés, permettant à des fournisseurs tels que Sartorius de bénéficier à nouveau de la croissance des volumes de production de médicaments biologiques. Après avoir été fortement pénalisée au cours des trois dernières années, nous anticipons un retour à une croissance des bénéfices à deux chiffres pour cette entreprise.

Outre nos expositions importantes aux technologies de l’information et à la santé, nous avons procédé à des ajustements significatifs au sein du fonds au cours de l’année. Ainsi, bien que la plupart des valeurs financières ne répondent pas à nos critères, nous avons investi dans quelques exceptions, telles que BBVA et Erste Bank, qui ont toutes deux contribué positivement à la performance du fonds, avec des rendements respectifs de 23 % et 22 %. Dans le secteur financier, nous continuons également d’apprécier les plateformes d’investissement directes destinées aux particuliers ; notre récente entrée sur la valeur allemande cotée Flatexdegiro s’est traduite par une performance de 31 % au quatrième trimestre, portée par la poursuite de la croissance du nombre de clients sur sa plateforme. Par ailleurs, les titres que nous avons intégrés afin de bénéficier de la hausse attendue des dépenses publiques allemandes, tels que Bechtle et Kion, ont progressé respectivement de 11 % et 19 %, en anticipation d’une amélioration des perspectives de ventes à partir de 2026, scénario que nous partageons.

Au cours des 12 derniers mois, nous avons observé une rotation pesante et sans précédent, s’éloignant de la plupart des actions et secteurs de haute qualité que nous privilégions. Nous estimons que cette situation constitue une excellente opportunité pour les investisseurs de long terme. À la suite des mouvements décrits ci-dessus, bon nombre des entreprises de la plus haute qualité en Europe, voire dans le monde, se négocient à des niveaux de valorisation absolus et relatifs parmi les plus bas observés sur les dix dernières années.

Nous maintenons notre approche sur des entreprises affichant une rentabilité durable élevée, de fortes capacités de réinvestissement et les meilleurs standards en matière de durabilité, convaincus que ces valeurs offriront la croissance des bénéfices à long terme la plus élevée et la plus régulière. La bonne nouvelle est que le récent repli des valorisations de ces sociétés offre aux investisseurs de long terme une opportunité de renforcer leurs positions à des niveaux de valorisation attractifs, ce que nous avons fait.