Carmignac Sécurité : La Lettre des Gérants - T3 2025

Au troisième trimestre 2025, Carmignac Sécurité a réalisé une performance de +0,67 %, contre +0,28 % pour son indicateur de référence, portant sa performance depuis le début de l'année à +2,24 %, contre +1,84 % pour son indicateur de référence.

Le troisième trimestre 2025 a été marqué par une croissance économique résiliente, malgré le ralentissement du marché du travail américain et un changement progressif des anticipations en matière de politique monétaire.

La politique commerciale américaine est restée un thème dominant au troisième trimestre, avec un report à août de la mise en œuvre des droits de douane avant la conclusion de nouveaux accords avec l'UE et le Japon à 15 %. Des hausses supplémentaires ont visé le Canada, le cuivre et les produits pharmaceutiques, certains taux atteignant 100 %. Si ces mesures ont maintenu de légères pressions inflationnistes, elles se sont avérées moins perturbatrices que ce que l'on craignait initialement, permettant à la croissance mondiale et au sentiment du marché de rester globalement résilients tout au long du trimestre.

Un autre thème clé du troisième trimestre a été l'affaiblissement progressif du marché du travail américain, qui a incité la Réserve fédérale (la « Fed ») à entamer son cycle d'assouplissement en septembre. Le tournant s'est produit avec la publication, début août, du rapport sur l'emploi du mois de juillet, qui s'est révélé beaucoup plus faible que prévu et comprenait des révisions à la baisse de 258 000 emplois pour mai et juin, la plus importante depuis la pandémie de 2020. Le rapport du mois d'août qui a suivi a confirmé cette tendance, avec une croissance de l'emploi de seulement 22 000 postes et une hausse du taux de chômage à 4,3 %, le plus élevé depuis fin 2021.

Dans ce contexte, la Fed a adopté une position plus accommodante. À Jackson Hole, le président Powell a reconnu que le marché du travail n'était « pas particulièrement tendu et faisait face à des risques baissiers croissants ». En conséquence, la Fed a procédé à sa première baisse de taux de 25 points de base de 2025, le ramenant à une fourchette de 4,00 à 4,25 %, et ses projections ont laissé entrevoir la possibilité d'un nouvel assouplissement avant la fin de l'année.

En conséquence, les taux américains ont baissé au cours du trimestre, les rendements à 2 ans et à 10 ans reculant respectivement de 11 pb et 8 pb, reflétant un changement dans l’attention des marchés, qui se sont détournés des risques d'inflation pour se concentrer sur la fragilité du marché du travail.

En revanche, la zone euro a été confrontée à de nouveaux vents contraires sur le plan budgétaire et politique, en particulier en France, où les tensions autour du plan d'austérité du Premier ministre Bayrou et le vote de confiance qui a suivi ont alimenté la volatilité des marchés. Le rendement français à 30 ans a augmenté de 29 points de base au cours du troisième trimestre pour atteindre 4,35 %, et a même clôturé à un niveau record depuis 2009, à 4,50 % le 2 septembre, entraînant une réévaluation générale à la hausse des rendements souverains européens, le rendement allemand à 30 ans augmentant de 18 points de base pour atteindre 3,28 %.

Dans ce contexte, la Banque centrale européenne (BCE) a maintenu son taux directeur à 2,0 %, marquant ainsi une pause après huit baisses consécutives depuis mi-2024. La banque centrale a adopté un ton plus nuancé, reconnaissant les risques de ralentissement de la croissance, mais limitant la marge de manœuvre pour un nouvel assouplissement compte tenu de l'incertitude budgétaire et des risques d'inflation.

Les marchés du crédit ont fait preuve d'une résilience remarquable dans un contexte de volatilité des rendements souverains. Soutenus par des fondamentaux solides des entreprises et un risque de défaut contenu, les spreads se sont légèrement resserrés, l'indice iTraxx Xover reculant de 42 pb à 262 pb, reflétant la confiance des investisseurs dans le potentiel de rendement du segment du crédit.

Au cours du trimestre, la performance de Carmignac Sécurité a principalement été tirée par son portage, qui a continué de fournir une source de rendement régulière. Ce portage provenait principalement de l'allocation crédit du fonds, stable à environ 76 %, et concentrée dans ses secteurs de prédilection : la finance, l'énergie et les CLO (Collateralized Loan Obligations), qui ont tous bénéficié de fondamentaux d’entreprises solides et d'un resserrement des spreads.

La duration a été gérée de manière active tout au long de la période, partant d'un niveau prudent de 1,7 dans un contexte d'incertitude liée aux droits de douane et de données macroéconomiques solides, pour augmenter progressivement jusqu'à environ 2,3. L'ajustement s'est concentré sur la partie courte de la courbe européenne, dans le but de protéger le portefeuille contre un éventuel ralentissement de la croissance à un moment où le marché avait largement cessé d'anticiper de nouvelles baisses de taux. Si le portefeuille a été affecté par la hausse des rendements à court terme, il a été soutenu par des positions vendeuses sur les obligations souveraines françaises, qui ont bénéficié de l'élargissement des spreads, et par les stratégies du Fonds en matière d'inflation, en particulier aux États-Unis.

Le portefeuille reste concentré sur la partie courte de la courbe européenne, où le portage reste attractif et où le marché n'anticipe plus de nouvelles baisses de taux de la BCE. La duration globale du Fonds s'établit à 2,4 ans, concentrée sur des échéances inférieures à cinq ans et diversifiée entre des swaps de taux en euros, des obligations allemandes à court terme et des obligations d'entreprises hautement notées.

En revanche, le Fonds conserve des positions vendeuses sur la partie longue de la courbe, notamment via des obligations d'État françaises et des bons du Trésor américain, reflétant les inquiétudes concernant la trajectoire budgétaire de la France et la crédibilité limitée de la position de la Fed en matière d'inflation. Il détient également des positions longues sur l'inflation américaine afin de se protéger contre la dynamique des prix rigides dans un contexte d'expansion budgétaire persistante.

L’allocation au crédit demeure importante (environ 77 %), concentrée sur des obligations d’entreprises à court terme et bien notées, offrant une source de rendement attractive et une exposition limitée au bêta du marché. Cette exposition est complétée par environ 5 % de protection via l’iTraxx Xover, permettant de couvrir un éventuel élargissement des spreads par rapport aux niveaux actuels très serrés, et 14 à 15 % d'instruments monétaires afin de préserver la liquidité et la stabilité.

Avec un rendement à maturité d'environ 3,5 %, cela continue d'offrir un solide coussin de performance et une première ligne de défense contre un regain de volatilité. Nous pensons que la stratégie actuelle, qui équilibre le portage du crédit avec une gestion active de la duration et des réserves de liquidité, place le Fonds en bonne position pour traverser une période de normalisation monétaire progressive et d'incertitude budgétaire et politique persistante.