Carmignac Portfolio Emergents : La Lettre des Gérants - T3 2026

Au troisième trimestre 2026, Carmignac Portfolio Emergents F EUR Acc a reculé de 2,50 %, contre une progression de 0,28 % pour son indicateur de référence. Depuis le début de l’année, le Fonds affiche une performance de +29,40 %, contre +27,58 % pour son indicateur de référence.

Après l’euphorie du premier semestre, les marchés émergents ont enregistré une performance globalement stable au troisième trimestre 2026, terminant la période environ 5 % sous leurs plus hauts de juin³. Derrière cette apparente stabilité, le trimestre a toutefois été marqué par une volatilité particulièrement élevée. Le MSCI Emerging Markets a poursuivi sa progression depuis le début de l’année, mais de manière heurtée : le violent mouvement de réduction du risque qui a touché les valeurs technologiques d’Asie du Nord en juillet a été suivi d’un net rebond, tandis que la hausse des prix du pétrole, la remontée des taux obligataires mondiaux et le regain de tensions géopolitiques ont régulièrement pesé sur l’appétit pour le risque. Les marchés émergents ont néanmoins continué de surperformer les marchés développés sur le trimestre, soutenus par une croissance bénéficiaire particulièrement robuste et par la résilience du cycle des exportations.

La technologie est restée le principal moteur du marché. La Corée du Sud et Taïwan abordaient le trimestre après une progression exceptionnelle des valeurs liées à l’intelligence artificielle et aux mémoires, avec des positionnements devenus très consensuels et donc plus vulnérables à des prises de bénéfices. En juillet, le marché coréen a corrigé de plus de 30 % par rapport à son pic de juin, sous l’effet des prises de bénéfices des investisseurs étrangers et du retournement des flux sur les ETF à effet de levier détenus par les investisseurs particuliers locaux, alimentant les interrogations quant à la pérennité de la dynamique liée à l’IA. Le KOSPI a ensuite nettement rebondi, soutenu par les solides résultats des hyperscalers, la poursuite de la hausse des prix des mémoires et les annonces en faveur d’une meilleure rémunération des actionnaires, même si l’indice demeure encore 15 % sous ses plus hauts⁴.

Surtout, les fondamentaux sont restés sensiblement plus solides que ne le laissaient penser les mouvements de marché. La demande continue de largement dépasser l’offre. Les exportations coréennes de semi-conducteurs ont fortement accéléré au cours du trimestre, tandis que les stocks de Samsung Electronics et SK Hynix seraient tombés sous les dix jours. Les deux groupes ont par ailleurs augmenté la part de leur production couverte par des contrats de long terme (« LTAs »), alors même que les estimations de bénéfices continuaient d’être révisées à la hausse.

Plus largement, les anticipations de bénéfices 2026 pour les marchés émergents ont été sensiblement relevées, tandis que leurs valorisations restent attractives, autour de 10 fois les bénéfices attendus. Le cycle d’exportations lié à l’IA s’est également élargi au-delà de la Corée et de Taïwan, notamment vers Singapour, la Malaisie et le Vietnam, confirmant le rôle central des marchés émergents dans la chaîne de valeur technologique mondiale.

Ailleurs, les performances ont été davantage différenciées selon l’exposition aux matières premières et aux taux d’intérêt. Les prix du pétrole sont restés élevés pendant une grande partie du trimestre dans un contexte de regain des tensions au Moyen-Orient, soutenant certains marchés d’Amérique latine tout en pénalisant les économies importatrices d’énergie.

Le Brésil s’est distingué positivement, soutenu par des termes de l’échange favorables, des taux d’intérêt réels très élevés et un contexte électoral de plus en plus favorable aux marchés. À l’heure où nous écrivons ces lignes, Flávio Bolsonaro a remporté le premier tour de l’élection présidentielle et apparaît désormais bien placé pour remporter le scrutin.

À l’inverse, l’Indonésie est restée particulièrement vulnérable à la hausse des taux mondiaux. L’Inde a également continué de sous-performer, pénalisée par la hausse du pétrole et par sa faible exposition perçue à la thématique de l’IA, malgré une croissance économique résiliente et l’amélioration de la liquidité du système bancaire.

En Chine, l’activité domestique a continué de ralentir, sur fond de faiblesse de l’immobilier et du crédit aux ménages, tandis que les autorités sont restées réticentes à mettre en œuvre un vaste plan de relance. Parallèlement, le soutien public aux technologies stratégiques est demeuré important et le sommet Trump-Xi à Washington en fin de trimestre a confirmé une période d’accalmie relative dans les relations sino-américaines. Les valeurs technologiques chinoises sont néanmoins restées volatiles, les investisseurs s’interrogeant sur l’ampleur des investissements dans l’IA et réduisant leurs positions devenues très consensuelles.

Le trimestre a ainsi illustré l’une des principales caractéristiques de l’environnement actuel des marchés émergents : une croissance bénéficiaire agrégée très solide, mais une dispersion particulièrement élevée. L’élargissement progressif de la croissance des bénéfices au-delà des principaux bénéficiaires de l’IA constitue un signal encourageant. La persistance de taux mondiaux élevés, les incertitudes géopolitiques et la concentration croissante des marchés incitent néanmoins à conserver une approche sélective.

Dans ce contexte, le Fonds a terminé le trimestre en baisse. La sélection de titres a pesé sur la performance relative, principalement en raison de nos positions en Chine, tandis que la rotation observée en Corée du Sud a également été défavorable. Ces effets ont été partiellement compensés par une sélection de titres positive à Taïwan et au Mexique, ainsi que par notre sous-pondération de l’Inde, où l’allocation comme la sélection ont contribué positivement en relatif.

Au niveau sectoriel, les valeurs industrielles ont constitué le principal frein à la performance, reflétant la faiblesse de plusieurs de nos positions liées aux infrastructures d’IA et aux véhicules électriques. SK Square, CATL et Hans CNC ont notamment pesé, respectivement en raison de la rotation observée sur les valeurs coréennes de la mémoire, des inquiétudes entourant l’évolution des relations commerciales entre l’Union européenne et la Chine, et de prises de bénéfices après de solides performances et dans un contexte d’attentes élevées. Nous restons toutefois convaincus de la solidité des fondamentaux de chacune de ces entreprises.

À l’inverse, nos valeurs technologiques ont contribué positivement, malgré une forte volatilité. Taïwan s’est distingué par la qualité de la sélection de titres, avec Asia Vital Components, premier contributeur positif du Fonds sur le trimestre, ainsi que Bizlink.

Les actions préférentielles de Samsung Electronics ont également figuré parmi les principaux contributeurs. Cette performance conforte notre choix de privilégier ces titres, qui offrent une exposition économique au même actif et à la même entreprise que les actions ordinaires, tout en se négociant avec une décote d’environ 30 % et en offrant une rémunération des actionnaires plus élevée.

Le Brésil a légèrement pesé sur la performance relative malgré une contribution positive en absolu, une tendance qui s’est déjà nettement inversée au début du quatrième trimestre. Au Mexique, BBB Foods a fortement contribué grâce à la poursuite d’excellents résultats et d’une exécution opérationnelle solide. Hong Kong Exchanges et New Oriental, en Chine/Hong Kong, ont également contribué positivement.

Dans l’ensemble, ce trimestre nous rappelle que le potentiel offert par les marchés émergents s’accompagne actuellement d’une dispersion et d’une concentration particulièrement élevées. Certaines de nos convictions structurelles les plus fortes, notamment dans les mémoires, ont connu des corrections très marquées alors même que les anticipations de bénéfices continuaient d’être relevées. Nous avons mis à profit cette volatilité de manière sélective, en réduisant certaines positions à proximité de leurs plus hauts et en renforçant lorsque nous estimions que les mouvements de cours s’étaient déconnectés des fondamentaux.

Au cours du trimestre, la gestion du portefeuille s’est articulée autour de deux priorités : ajuster la taille et la composition de notre exposition à l’IA et aux mémoires après leur parcours exceptionnel, et réallouer du capital vers de nouvelles opportunités offrant selon nous un profil rendement/risque plus asymétrique et une meilleure diversification des risques.

Dans les mémoires, nous avons sensiblement rééquilibré nos positions. Nous avions réduit SK Hynix et SK Square à l’approche du troisième trimestre. À la suite de la correction, nous avons renforcé SK Square lorsque sa décote par rapport à SK Hynix s’est fortement creusée, au-delà de 46 %⁵.

Nous avons également continué de renforcer sélectivement certaines positions dans les infrastructures liées à l’IA lors des phases de faiblesse, notamment Bizlink, Hans CNC et Montage, tout en initiant une position modeste dans Grand Process Technology, qui bénéficie de la forte demande pour les solutions avancées de packaging de semi-conducteurs.

À l’inverse, nous avons allégé Asia Vital Components après sa très forte progression et alors que le déploiement du refroidissement liquide sur un important projet d’IA devrait être plus lent qu’anticipé. L’impact à court terme sur les résultats devrait toutefois rester limité et notre conviction structurelle demeure intacte.

En Inde, nous avons cédé Policybazaar et ICICI Lombard en début de trimestre, réduisant sensiblement notre exposition au pays. Nous avons ensuite participé aux introductions en Bourse de Manipal Hospitals, Horizon Industrial Parks et National Stock Exchange of India. Ces opérations nous ont permis de réintroduire sélectivement une exposition à l’Inde à travers des entreprises que nous jugeons de meilleure qualité, bénéficiant de perspectives de croissance structurelle et de positions concurrentielles solides. Nous restons néanmoins globalement sous-pondérés sur l’Inde.

En Amérique latine, nous avons initié une position dans Credicorp, avant de la renforcer à la suite de rencontres avec la direction. Le contexte macroéconomique péruvien nous semble particulièrement attractif au sein des marchés émergents : faible dette publique, réserves de change importantes et comptes extérieurs solides, dans un pays où la pénétration bancaire reste parmi les plus faibles de l’univers émergent. Credicorp détient une part de marché de premier plan d’environ 35 %⁶, tandis que sa plateforme numérique Yape pourrait constituer un puissant vecteur d’accroissement de la bancarisation, avec des coûts de financement et de distribution particulièrement faibles. Nous avons en partie financé cet investissement en réduisant notre position dans la banque mexicaine Banorte, dont le titre a fortement progressé, rendant le potentiel relatif moins attractif, tandis que sa stratégie fintech nous a déçus.

Enfin, nous avons cédé LG Chem à la suite de nouveaux échanges avec la direction. Malgré la possibilité d’une actualisation de son programme « Value-Up », nous identifions peu de catalyseurs susceptibles de favoriser à court terme une meilleure création de valeur pour les actionnaires minoritaires, la direction restant principalement concentrée sur le redressement de ses activités pétrochimiques.

Les perspectives des marchés émergents restent attractives, même si le troisième trimestre a rappelé que la solidité des fondamentaux n’exclut pas des épisodes de forte volatilité. Il convient néanmoins de souligner que les marchés émergents connaissent actuellement leur période de surperformance relative face aux marchés développés la plus persistante depuis une décennie, tandis que les anticipations de bénéfices continuent d’être révisées à la hausse et que les valorisations restent nettement inférieures à leurs moyennes historiques. Cette combinaison demeure favorable, d’autant que la reprise bénéficiaire commence à s’étendre au-delà des plus grandes valeurs technologiques.

Nous conservons une forte conviction dans le potentiel structurel de l’IA et des mémoires. L’offre reste contrainte, tandis que la demande continue de s’élargir, portée à la fois par les hyperscalers et les puces conçues sur mesure. Parallèlement, la génération de trésorerie des principaux fabricants coréens de mémoires atteint des niveaux particulièrement élevés.

Cependant, l’ampleur des mouvements boursiers et la concentration croissante des indices rendent la discipline de construction de portefeuille plus importante que jamais. Nous continuons donc de gérer activement cette exposition, en arbitrant entre des positions directes dans les producteurs de mémoires et des véhicules décotés, tout en renforçant sélectivement nos positions lorsque des mouvements techniques de réduction du risque créent des points d’entrée attractifs.

Au-delà de la technologie, nous identifions un nombre croissant d’opportunités dans les marchés bénéficiant de comptes extérieurs solides, de taux réels élevés et d’une amélioration de leurs fondamentaux domestiques, susceptibles de soutenir à la fois les devises et les actions. L’Amérique latine reste particulièrement intéressante à cet égard.

Au Brésil, les taux réels particulièrement élevés et des termes de l’échange favorables constituent déjà des facteurs de soutien. Nous sommes également encouragés par le changement de régime politique qui semble se dessiner à l’issue du premier tour des élections début octobre. Au-delà d’une éventuelle alternance présidentielle, les résultats suggèrent un déplacement plus profond vers le centre droit, accompagné d’un renforcement significatif de cette tendance au Congrès. Cette nouvelle configuration pourrait améliorer la gouvernabilité du pays et accroître la probabilité d’un ajustement budgétaire crédible, répondant ainsi à l’une des principales préoccupations structurelles pesant sur les actifs brésiliens. Pour les actions, un environnement politique davantage favorable aux marchés et une réduction du risque budgétaire pourraient contribuer à une baisse de la prime de risque et des taux longs, et favoriser une revalorisation plus large du marché brésilien.

La Chine demeure un marché complexe, avec des performances de plus en plus divergentes entre les secteurs bénéficiant de la volonté des autorités d’accroître l’autonomie technologique du pays et ceux confrontés à de nouvelles contraintes réglementaires. De nombreuses valorisations nous paraissent toutefois de plus en plus attractives. Nous continuons donc de privilégier des opportunités spécifiques, sélectionnées entreprise par entreprise, plutôt que de miser sur une reprise généralisée de l’économie chinoise.

Dans l’ensemble, l’environnement actuel nous paraît particulièrement propice à une gestion active fondée sur la sélection de titres. Les marchés émergents offrent une croissance bénéficiaire supérieure, une amélioration de la rémunération des actionnaires et une exposition à certaines des tendances d’investissement structurelles les plus importantes à l’échelle mondiale. Ces opportunités coexistent néanmoins avec des risques géopolitiques élevés, des taux d’intérêt durablement hauts et la possibilité de rotations techniques brutales.
Nous anticipons donc la persistance d’une certaine volatilité, que nous continuerons de mettre à profit pour renforcer sélectivement les entreprises dont les fondamentaux restent solides, tout en maintenant une discipline rigoureuse en matière de valorisation, de concentration et de gestion globale des risques du portefeuille.