KI, Blasen und kreative Zerstörung

Künstliche Intelligenz (KI) ist in aller Munde. Europäische Sparer zögern, in Aktienmärkte zu investieren, aus Angst vor einem baldigen Platzen der KI-Blase. Der Kontrast zum amerikanischen Privatanleger ist frappierend: Er ist voll und ganz am Börsenaufschwung dieses Themas beteiligt. Wer hat Recht? Die Erstgenannten könnten eine riesige Chance verpassen, während viele der Letzteren unter ihrem späten Einstieg leiden könnten. So wie immer. Selbst für Investoren kann sich die Frage nach KI jedoch nicht auf ihre Auswirkungen an der Börse beschränken, da ihre sozialen Auswirkungen sehr tiefgreifend sein könnten.

Viele von uns erinnern sich noch an die letzte Blase: die TMT-Blase (Technologie, Medien, Telekommunikation) bzw. Internetblase. Geschichtsinteressierte denken auch an die Eisenbahnblase in England Mitte des 19. Jahrhunderts.

In beiden Fällen dieser Technologieblasen kam es zu Verzerrungen: Im ersten Fall zu fast unendlichen Börsenbewertungen, selbst im Verhältnis zum erwarteten Umsatz, und im zweiten Fall zu bis zu vier verschiedenen Eisenbahnprojekten, die gleichzeitig in Angriff genommen wurden, um dieselben beiden Städte miteinander zu verbinden.

In beiden Fällen haben die Blasenbildungen ihre Aufgabe erfüllt: Sie haben eine neue Technologie schnell in der Wirtschaft verbreitet und potenzielle Akteure davon abgehalten, sich nur die Frage zu stellen: „Soll ich mitmachen oder nicht?“. Der einzige „Fehler”, der einem Akteur der Technologieverbreitung verboten war, war in der Tat, nicht „dabei zu sein”. Übrigens konnte oder wollte keiner der großen Telekommunikationsbetreiber Ende der 1990er Jahre auf den Erwerb einer 3G-Lizenz verzichten, trotz ihres exorbitanten Preises – und welcher Hyperscaler¹ verzichtet heute auf Investitionen in Rechenzentren, trotz ihrer nicht minder exorbitanten Preise? Jeder Betreiber hat sich für einen möglichen Tod aufgrund einer heiklen finanziellen Situation entschieden, anstatt für einen sicheren Tod aufgrund seiner unmittelbaren Obsoleszenz: Blasen sind Teil eines deterministischen Prozesses.

In beiden Fällen haben neue Technologien Arbeitsplätze vernichtet und alte Verfahren verdrängt, um neuen Praktiken und neuen Berufen Platz zu machen. Mit anderen Worten: Die von Schumpeter theoretisierte kreative Zerstörung, die durch Unternehmer und Finanziers ermöglicht wurde, zeigte langfristig positive Ergebnisse für Beschäftigung und wirtschaftliche Effizienz. Was uns als Portfoliomanager betrifft, so ist es unsere Aufgabe, unsere Investitionen auf der richtigen Seite der kreativen Zerstörung zu positionieren: Wir müssen vermeiden, was unter der Verbreitung der KI leiden wird, und uns auf das konzentrieren, was davon profitieren wird.

Die meisten großen Akteure in den KI-Sektoren werden an der Börse mit nachvollziehbaren Gewinnmultiplikatoren bewertet, obwohl diese KGVs auf enormen Gewinnen basieren, die bisher kaum durch Investitionsausgaben geschmälert wurden. Diese Gewinne wurden durch die langjährigen Erfolge von Unternehmen wie Microsoft, Amazon, Google, Meta und Co. in verschiedenen Bereichen erzielt. Ihre KGVs für die nächsten zwölf Monate liegen aktuell zwischen 26 und 33 – weit entfernt von den Werten der Dotcom-Blase. Laut J.P. Morgan werden diese Unternehmen bis Ende 2030 jedoch den Großteil der 5 bis 7 Billionen US-Dollar investiert haben, die für die Implementierung von KI benötigt werden. Finanziert wird dies teilweise durch Schulden, die bis dahin nur zum Rückkauf eigener Aktien verwendet wurden. Wie lange wird es dauern, bis sich diese KI-Investitionen amortisieren? Und wie bewältigt und nutzt man den Wandel von einem kapitalarmen zu einem kapitalintensiven Geschäftsmodell optimal?

Nvidia, Symbol für den Triumph der KI und weltweit erstes Unternehmen mit einer Marktkapitalisierung von über 5 Billionen Dollar, ist der glückliche Lieferant dieser Hyperscaler, die nach wie vor über tiefe Taschen verfügen. Als Lieferant von „Schaufeln und Sieben“ für die Goldgräber des KI-Booms wird Nvidia mit dem 32,5-fachen seines für das nächste Jahr geschätzten Gewinns bewertet, was durch das beeindruckende Gewinnwachstum weiterhin gerechtfertigt ist.

Ein wesentliches Merkmal des heutigen KI-Ökosystems, aber gleichzeitig eine potenzielle Quelle der Unsicherheit, ist seine Grundlage: OpenAI, ein Unternehmen, das nach wie vor als gemeinnützige, nicht börsennotierte Organisation agiert und somit erheblichen Spielraum für kreative Bilanzierungsmethoden bietet. Das Unternehmen hat bereits wesentliche zirkuläre Transaktionen mit anderen großen KI-Akteuren in Höhe von insgesamt 1,4 Billionen Dollar getätigt. Erst in Zukunft wird man diese Verhältnisse fair bewerten können.

Eine weitere Besonderheit mit positiveren Auswirkungen ist, dass diese KI-Revolution mit einem technologischen Krieg zwischen China und den USA einhergeht: „DeepSeek”-KI gegen eine „Nvidia inside”-KI. Kann es in diesem Kampf der Titanen eine überlegene KI geben, ohne dass die beiden Supermächte zuvor „ihrer“ KI jede nur erdenkliche Unterstützung zukommen ließen? Dieser Faktor könnte eine mögliche Ernüchterung auf später verschieben. Erst in der Zukunft wird man den Sieg oder die Niederlage der einen oder anderen Seite anhand des Börsenkurses der Unternehmen messen, die die Verbreitung der Technologie ermöglicht haben. Vielleicht aber auch anhand der wirtschaftlichen und gesellschaftlichen Auswirkungen der beiden KI-Systeme?

Das Potential, Arbeitsplätze im Angestelltenbereich zu vernichten, ist so groß, dass selbst große Bewunderer von Schumpeters Konzept der kreativen Zerstörung sich manchmal schwer vorstellen können, dass die Zahl der durch KI geschaffenen Arbeitsplätze jemals die Zahl der durch sie vernichteten Stellen übersteigen könnte, deren erste Opfer die Jugend ist. Laut dem Beratungsunternehmen Oxford Economics sind 85% des Anstiegs der Arbeitslosigkeit in den USA seit dem Tiefpunkt im Jahr 2023 auf die Arbeitslosigkeit unter jungen Menschen zurückzuführen². US-Statistiken zeigen, dass die Arbeitslosenquote der 20- bis 24-Jährigen in den letzten drei Jahren von 6% auf fast 9,5% gestiegen ist, während sie für den Rest der Bevölkerung nahezu unverändert geblieben ist. Der Oktober verzeichnete einen Rekord an Arbeitsplatzverlusten, die hauptsächlich auf KI zurückzuführen sind. Wie kann ein junger Mensch, der gerade seine Ausbildung abgeschlossen, aber noch keinerlei Berufserfahrung hat, gegen eine gut trainierte KI in vielen Bereichen bestehen? Und was wird morgen ein noch jüngerer Mensch „wert“ sein, der glaubt, dass er nichts anderes lernen muss, als der KI eine Frage zu stellen?

Es kann sein, dass die Jugend allein durch ihre Anpassungsfähigkeit ihren Platz in einer KI-gesteuerten Wirtschaft findet und dass die Zerstörung letztendlich wieder einmal kreativ wirkt. Diese Hoffnung darf jedoch nicht verhindern, dass jungen Absolventen der Einstieg in die Arbeitswelt erleichtert wird, die sich ihnen heute offenbar verschließt. Denn ohne die aktive Beteiligung der jungen Generationen an der Schaffung von Wohlstand wird es in unserer schnell alternden Welt keinen Fortschritt geben. Ohne Solidarität gegenüber den Job-Neueinsteigern werden die sozialen Grenzen durch die rasante Einführung von KI in unser Leben noch weit vor den Grenzen steigender Aktienkurse erreicht sein.