Carmignac Patrimoine: Carta de los Gestores del Fondo - 4T 2025

Carmignac Patrimoine (A EUR Acc) registró una rentabilidad del +1.48% en el cuarto trimestre de 2025, superando a su indicador de referencia, que obtuvo una rentabilidad del +1.14%. Durante todo el año 2025, el Fondo obtuvo una rentabilidad del 12.12%, frente al +1.09% del indicador de referencia.

En 2025, los mercados financieros evolucionaron en un entorno ampliamente constructivo, aunque desigual, caracterizado por una inflación que se estabilizaba gradualmente, un crecimiento mundial resistente, aunque moderado, y un giro decisivo hacia políticas monetarias más acomodaticias. El año se caracterizó inicialmente por una mayor incertidumbre política y macroeconómica tras la toma de posesión de Donald Trump como 47.º presidente de los Estados Unidos. Presidente, ya que los nuevos aranceles comerciales y las medidas de inmigración han desestabilizado las expectativas de los inversores. Las preocupaciones adicionales en torno a la intensificación de la competencia de China en materia de inteligencia artificial, el momento de los recortes de los tipos de interés y la desaceleración del impulso estadounidense provocaron varias correcciones de mercado bruscas, aunque efímeras, en los mercados durante los primeros meses del año. Sin embargo, desde los mínimos registrados en abril, los activos de riesgo experimentaron una fuerte recuperación, respaldada por la continua resistencia económica, los nuevos estímulos fiscales en las principales regiones y los recortes de los tipos de interés por parte de los principales bancos centrales, lo que elevó las valoraciones y restableció la tolerancia al riesgo.

Los mercados de renta variable cerraron el año con fuertes subidas, con notables divergencias regionales. La renta variable estadounidense se mantuvo resistente, respaldada por el entusiasmo sostenido por la inteligencia artificial, el fuerte gasto de capital de los hiperescaladores, el sólido crecimiento de los beneficios y el aumento de la actividad estratégica en todo el ecosistema de la nube y las infraestructuras. La renta variable europea y de los mercados emergentes obtuvo mejores resultados, beneficiándose respectivamente de la moderación de la inflación y la mejora de las perspectivas de crecimiento, impulsadas por un considerable estímulo fiscal alemán en el viejo continente, y de la debilidad del dólar estadounidense y el renovado interés de los inversores por los mercados emergentes, en particular los mercados expuestos a los semiconductores, como Taiwán y Corea del Sur. En renta fija, los mercados de obligaciones reflejaron trayectorias políticas divergentes: Los tipos a largo plazo estadounidenses descendieron debido a la desaceleración del crecimiento y a las tres bajadas de tipos que aplicó la Reserva Federal en la segunda mitad del año, mientras que los rendimientos de la zona euro aumentaron gracias al resurgimiento de las ambiciones fiscales y a la mejora de las expectativas de crecimiento. Japón se mantuvo al margen, con una inflación persistente y un agresivo apoyo fiscal que llevó al Banco de Japón a endurecer su política, lo que provocó un fuerte aumento de los rendimientos a largo plazo. Mientras tanto, los mercados crediticios siguieron atrayendo fuertes entradas por tercer año consecutivo, con una mayor reducción de los spreads, ya que los inversores buscaban rendimientos atractivos en un contexto de factores técnicos favorables, bancos centrales moderados y un respaldo fiscal sostenido. La incertidumbre geopolítica impulsó una fuerte subida de los precios de los metales preciosos.

El Fondo cerró el año con otro trimestre sólido, lo que supone su cuarto trimestre consecutivo con una rentabilidad positiva y su cuarto trimestre superando al índice. A lo largo del año, el Fondo obtuvo una sólida rentabilidad de dos dígitos, superando a los mercados bursátiles mundiales a pesar de mantener una exposición media a la renta variable de aproximadamente el 40%. Este resultado refleja un enfoque deliberado en la construcción de la cartera, que combina la asunción selectiva de riesgos con una diversificación disciplinada entre las distintas clases de activos.

La rentabilidad ajustada al riesgo siguió siendo una característica definitoria. La gestión activa de riesgos se tradujo en un perfil de rentabilidad más suave, caracterizado por menos meses negativos, una volatilidad considerablemente menor y una reducción significativa de las caídas en comparación con el indicador de referencia. Este perfil asimétrico destaca la eficacia tanto de las decisiones de asignación como de las estrategias de coberturas a la hora de navegar por un entorno de mercado complejo y, a menudo, volátil.

La renta variable fue el principal factor que contribuyó a la rentabilidad. La rentabilidad se vio impulsada por una sólida selección de valores, especialmente entre los líderes tecnológicos estadounidenses y asiáticos que se beneficiaron de las tendencias de crecimiento estructural vinculadas a la inteligencia artificial y la demanda de semiconductores, entre los que se incluyen Alphabet, Nvidia, TSMC y SK Hynix. Estas posiciones se complementaron con una exposición selectiva a valores de finanzas, como UBS e Itaú Unibanco, lo que proporcionó diversificación y contribuyó positivamente en un contexto de dinámicas monetarias y regulatorias regionales divergentes.

La gestión activa de la renta variable también desempeñó un papel fundamental en la protección frente a las caídas. Los ajustes tácticos y las coberturas mitigaron el impacto de las fuertes correcciones de mercado, sobre todo durante el episodio del «Día de la Liberación», al tiempo que se preservó la participación en las subidas. Paralelamente, la exposición a los metales preciosos, especialmente a través de la renta variable minera de oro y plata, permitió al Fondo aprovechar el repunte de los metales y reforzó la convexidad de la cartera.

En renta fija, la rentabilidad se debió principalmente a las estrategias de corta duración y al posicionamiento táctico a lo largo de la curva de tipos estadounidense, lo que refleja nuestra postura cautelosa con respecto a los tipos a largo plazo. Las obligaciones indexadas a la inflación contribuyeron aún más, ya que la dinámica de la inflación real siguió superando los precios conservadores del mercado. La cartera de crédito se benefició principalmente de la generación de carry. Si bien las posiciones en CDS restaron ligeramente a la rentabilidad, esto reflejó decisiones prudentes en la construcción de la cartera y las coberturas, más que fundamentos crediticios adversos.

Por último, la gestión de divisas fue una fuente significativa de rentabilidad relativa. La infraexposición estructural de los Fondos al dólar estadounidense resultó beneficiosa en un contexto de depreciación significativa del USD a lo largo del año, lo que reforzó el valor añadido de la asignación activa de divisas.

De cara al futuro, esperamos que el crecimiento mundial siga respaldado por las medidas de estímulo fiscal en curso en las principales economías, incluidos Estados Unidos, Europa y Japón. Sin embargo, es probable que este apoyo se produzca a costa de un aumento de los riesgos de inflación a medio plazo, especialmente en Estados Unidos, donde la sostenibilidad fiscal y la credibilidad de las políticas siguen siendo cuestiones clave.

En este contexto, la cartera sigue posicionado para equilibrar la participación en activos de riesgo con una protección defensiva específica. Mantenemos una exposición significativa a la renta variable, una sensibilidad negativa y coberturas selectivas, en particular a través de la exposición al yen japonés, la protección de CDS, las opciones de venta sobre índices bursátiles estadounidenses y las acciones de minas de oro.

Seguimos siendo optimistas con respecto a la renta variable, respaldados por un crecimiento económico resistente, unas condiciones financieras acomodaticias y la continuación del ciclo de gasto de capital impulsado por la inteligencia artificial. Sin embargo, las elevadas valoraciones limitan el margen de seguridad y refuerzan la necesidad de ser selectivos. Dentro del sector tecnológico, hemos refinado nuestra exposición a la inteligencia artificial, dando prioridad a los segmentos de mayor calidad con trayectorias de beneficios más visibles y reduciendo la exposición a los valores más especulativos y de alta beta. Más allá de la tecnología, estamos asignando cada vez más recursos a empresas erróneamente calificadas como perdedoras en el ámbito de la IA, especialmente en los sectores del software y las infraestructuras de finanzas, donde las distorsiones en las valoraciones ofrecen perfiles de riesgo-rentabilidad atractivos.

En cuanto a los tipos de interés, seguimos siendo cautelosos con respecto a la duración, especialmente en Estados Unidos. Las persistentes presiones inflacionistas, el elevado volumen de emisión de deuda pública y las dudas sobre la credibilidad del banco central limitan las posibilidades de una caída sostenida de los rendimientos. En este entorno, las obligaciones indexadas a la inflación siguen ofreciendo una atractiva opcionalidad, ya que la inflación implícita en el mercado se mantiene baja en relación con los factores estructurales que impulsan la inflación.

Además, la mayor imprevisibilidad política, junto con la tolerancia de la administración Trump hacia un dólar estadounidense más débil, nos lleva a mantener una visión cautelosa a medio plazo sobre la divisa. La persistente expansión fiscal sin financiación, el aumento del doble déficit y la elevada incertidumbre política probablemente ejercerán una presión bajista sostenida sobre el dólar a lo largo del tiempo. En este contexto, las exposiciones selectivas en divisas distintas del dólar estadounidense siguen ofreciendo ventajas de diversificación y un potencial atractivo para obtener una rentabilidad relativa.