Carmignac Absolute Return Europe : La Lettre des Gérants

Sur le deuxième trimestre 2024, le fonds Carmignac Absolute Return Europe (part A EUR Acc) a réalisé une performance positive de +0,27%.

Après un début d'année solide, le deuxième trimestre a vu les marchés européens entrer dans une période de consolidation, l’indice Stoxx Europe 600 ayant essentiellement stagné sur l'ensemble du trimestre. Une combinaison de facteurs macroéconomiques et de questions géopolitiques a créé le contexte d’un terrain pour un trimestre volatil. Le trimestre a commencé par un repli en avril, sous l'effet combiné du choc d'une attaque massive de l'Iran sur le sol israélien et de diverses données macroéconomiques mitigées, notamment des signes d'une inflation plus forte que prévu, qui ont propulsé les rendements obligataires à la hausse et repoussé le calendrier prévu pour les réductions de taux aux États-Unis.

Au cours de cette période d'augmentation de la prime de risque et de la volatilité, la confiance des investisseurs a été fortement affectée, ce qui a entraîné une importante vague de "derisking". Cette situation a créé un marché à forte rotation, qui a entraîné une surperformance des positions les plus vendues du marché. Ce changement de sentiment s'est avéré peu propice à la saison des bénéfices du premier trimestre, au cours de laquelle, le plus souvent, les cours des actions des sociétés qui avaient dépassé les attentes n'ont pas progressé et les moindres déceptions concernant les bénéfices ont été sanctionnées par des ventes brutales. Vers la fin du mois de mai, les marchés ont commencé à se redresser, puisque les investisseurs ont acheté la baisse provoquée par des données économiques plus faibles, le report des rendements obligataires, ce qui a ensuite soutenu les marchés d'actions. Une fois de plus, les espoirs croissants d'une baisse de l'inflation et des taux d'intérêt ont catalysé la surperformance des valeurs de croissance.

En juin, malgré le peu de nouvelles concernant les entreprises, le marché a connu une forte volatilité en raison de divers facteurs. Les événements géopolitiques, tels que les élections en Inde et l'anticipation des élections au Royaume-Uni et aux États-Unis, ont joué un rôle. Toutefois, l'événement le plus marquant a été l'annonce surprise de l'élection de Macron en France. Cette annonce a entraîné une augmentation considérable des rendements obligataires français (spreads OAT vs Bund) et une baisse significative des actions françaises. L'indice CAC 40 a chuté de plus de 6 % en quelques jours, ce qui a fait baisser la plupart des autres marchés européens. Ces craintes politiques, qui ont entraîné une hausse des primes de risque, combinées à la faiblesse persistante des données macroéconomiques, ont provoqué un nouveau repli des actions européennes, laissant le Stoxx 600 en baisse de 1,6 % pour le mois de juin et en grande partie stable pour l'ensemble du trimestre, avec un maigre rendement de +0,20 %.

En Europe, les secteurs les plus performants ont été les ressources de base, la santé, la technologie, les banques et les communications, tandis que les secteurs les moins performants ont été l'automobile, les voyages et les loisirs, les produits de consommation et les produits chimiques.

En dépit d'un environnement de marché volatil et difficile, le fonds a été en mesure de produire un rendement légèrement positif au cours du trimestre. Ce trimestre a nécessité une gestion diligente des risques pour faire face à la volatilité du marché, qui a vu notre exposition brute varier entre 125% et 145%, et notre pourcentage d'exposition nette entre 10 et 30 %. Une sélection disciplinée des titres a permis d'obtenir des rendements positifs tant sur la partie acheteuse que sur la partie vendeuse de notre portefeuille. Les contributions les plus importantes ont été apportées par les positions acheteuses dans les secteurs de la technologie, des communications et de la santé, et les positions vendeuses dans les secteurs de la consommation discrétionnaire, de la consommation de base et des matériaux. Les positions acheteuses dans les secteurs de l'industrie, de la consommation discrétionnaire et des financières ont été les plus décevantes. Ce dernier secteur a été particulièrement affecté par les événements politiques inattendus.

Au cours du trimestre, l'activité du portefeuille s'est concentrée sur l'ajout de croissance défensive dans des secteurs tels que la santé et les services de communication et sur la réduction de la cyclicité par le biais de la réduction de diverses positions acheteuses. En outre, nous avons ajouté des positions vendeuses sélectives dans les secteurs de l'industrie et de la consommation discrétionnaire, afin de tirer parti de la faiblesse attendue des bénéfices lors de la prochaine saison de publication des résultats. En outre, nous avons pris quelques bénéfices dans les banque qui se sont bien comportées grâce à la forte croissance des revenus nets d'intérêts et à l'augmentation des attentes en matière de rendement des liquidités.

Dans l'ensemble, le cœur du portefeuille n'a pas beaucoup changé. Nous continuons d'exploiter les thèmes dominants des bénéficiaires de l'intelligence artificielle (IA) et des médicaments anti-obésité GLP-1. Dans le domaine de la technologie, nous avons ajouté des sociétés capables de bénéficier des investissements nécessaires à la mise en place de capacités de production de semi-conducteurs, qui sont essentielles pour stimuler la révolution de l'intelligence artificielle. En outre, nous avons ajouté des positions dans des sociétés qui sont à la pointe du développement de la prochaine génération de DRAM à large bande passante, essentielle pour soutenir les modèles avancés d'IA. Vers la fin du trimestre, après une très forte progression, nous avons pris des bénéfices sur, Nvidia, où, en l'absence de nouvelles améliorations significatives, sa valorisation commence à être " contestée ". En outre, nous pensons que le titre a pu bénéficier d'un élan excessif à la suite de son récent fractionnement d'actions, ce qui est susceptible d'avoir entraîné une activité d'achat supplémentaire de la part des particuliers. Par conséquent, nous pensons que l’action pourrait avoir besoin d'une période de consolidation temporaire. Toutefois, en cas de repli du cours de l'action, nous sommes disposés à reprendre notre position. Nous avons aussi élargi nos recherches à d'autres facilitateurs de la transformation de l'IA, notamment les fournisseurs d'énergie verte qui peuvent alimenter les centres de données à forte consommation d'énergie qui constituent le pilier de l'infrastructure de l'IA. Cela inclut également une société immobilière qui étend son portefeuille à des centres de données en Europe. Dans le secteur de la santé, nous avons renforcé notre investissement dans Novo Nordisk, le leader du marché des médicaments contre l'obésité, et introduit un nouveau nom, Zealand Pharma, un titre de moyenne capitalisation avec un médicament GLP-1 de nouvelle génération très prometteur qui, selon nous, devrait connaître un rebond significatif.

Gagnants :

• Novo Nordisk (Long) - rapport de bénéfices positif et nouveaux essais soulignant les avantages médicaux plus larges de leur portefeuille GLP-1.
• SK Hynix (Long) - résultats nettement meilleurs que prévu grâce à l'accélération de la demande de mémoire à large bande passante, essentielle pour l'intelligence artificielle.
• TSMC (Long) - résultats supérieurs aux attentes et révision à la hausse des prévisions.
• First Solar (Long) - forte demande d'énergie solaire tirée par la demande d'infrastructures d'IA.
• Nvidia (Long) - l'action a été propulsée à la hausse par les résultats impressionnants du premier trimestre.

Perdants :

• Adyen (Long) - réaction négative à une légère baisse des bénéfices.
• Airbus (Long) - baisse des prévisions de livraisons d'avions en raison de problèmes dans la chaîne d'approvisionnement.
• Medical device (Short) - reprise agressive de la couverture des positions vendeuses après la signature d'un accord à l'amiable.
• Fluence Energy (Long) - prise de bénéfices après une forte hausse, entraînant une liquidation en raison des craintes liées à la présidence de Trump.
• Ryanair (Long) - le PDG a revu à la baisse les prévisions de prix pour la saison estivale.

Bien que les marchés d'actions européens aient bénéficié de la "vague" de croissance américaine pendant une partie du premier semestre, ils sont restés à la traîne par rapport aux États-Unis pendant la majeure partie du deuxième trimestre. Cela s'explique principalement par la composition sectorielle contrastée de l'Europe, dont la pondération dans les secteurs de la technologie et des secteurs de croissance est plus faible qu'aux États-Unis. En outre, les banques européennes ont enregistré de bonnes performances au premier trimestre, ce qui les a positionnées comme leaders potentiels au premier semestre, à l'instar du secteur technologique, mais leurs performances ont stagné au deuxième trimestre. Cette situation s'explique principalement par le conflit entre l'Iran et Israël qui a éclaté en avril, puis par l'annonce surprise des élections françaises en juin. Ces événements politiques ont provoqué une hausse générale des primes de risque sur les actions, et les banques européennes ainsi que d'autres secteurs cycliques de l'Europe ont subi un revers.

Par conséquent, le point de départ du second semestre de l'année est légèrement différent entre les deux régions. En outre, la forte dépendance de l'Europe à l'égard du commerce mondial, en particulier avec la Chine, a entraîné des périodes prolongées de faible croissance. Cette situation peut être attribuée à la faiblesse de la demande dans des secteurs clés tels que les produits de luxe et l'automobile, ainsi qu'aux ajustements continus des stocks dans l'industrie chimique. En conséquence, la disparité entre l'Europe et les autres régions, y compris les États-Unis, s'est encore creusée.

Par conséquent, à l'approche du second semestre de l'année, non seulement l'économie américaine repart sur des bases plus élevées, mais les États-Unis devront également faire face à leur propre élection présidentielle, à tous les flux d'informations et aux fluctuations des attentes concernant le calendrier des réductions de taux de la Réserve fédérale. Ces incertitudes pourraient également accroître le risque et modifier la perception entre les deux régions.

Avec l'Europe et le Royaume-Uni (qui devraient bientôt procéder à des baisses de taux), on pourrait assister à un déplacement de l'attention vers des secteurs du marché plus cycliques et plus faibles. Dans ce cas, les actions européennes pourraient redevenir un candidat à la recherche de valeur pour les investisseurs. En outre, si les baisses de taux en Europe parviennent à stimuler la croissance, associée aux bénéfices continus de la hausse des salaires réels pour les consommateurs, il est possible que des signes précurseurs de croissance apparaissent en Europe. Et ce, à un moment où le consommateur américain semble s'essouffler. Il est encore trop tôt pour procéder à une évaluation définitive, mais nous espérons que les résultats des entreprises au deuxième trimestre nous donneront un aperçu de l'évolution de ces tendances.

Entre-temps, aux États-Unis, l'accent continue d'être mis sur la technologie et les titres de croissance de qualité. Si les prévisions de baisse des taux se confirment et que les entreprises technologiques à grande capitalisation peuvent maintenir leurs bénéfices, il semble que cette tendance restera intacte, du moins pour l'instant. Toutefois, les risques pourraient s'accumuler. Non seulement les valorisations deviennent plus élevées, mais il est également possible que de "mauvaises" données économiques aient un impact négatif sur les marchés. Jusqu'à présent, les mauvaises données macroéconomiques soutiennent les attentes en matière de réduction des taux, mais cela pourrait changer. En outre, comme le leadership du marché devient encore plus étroit, les risques augmentent dans l'ensemble. Mais surtout, le plus grand "test" pour le marché à court terme sera sans aucun doute la prochaine série de résultats trimestriels. Après deux trimestres consécutifs de dépassement des attentes et de croissance, la question se pose maintenant de savoir s'ils peuvent continuer à générer suffisamment de surprises positives et de révisions à la hausse pour maintenir leur élan. Incontestablement, la barre a été placée très haut.

Nous continuerons également à appliquer une gestion diligente du risque en dehors de nos positions acheteuses et vendeuses sur des titres individuels, en utilisant diverses stratégies d'options et en tirant parti d'une volatilité faible et peu coûteuse.

Enfin, après les élections britanniques de la semaine dernière, notre objectif est de travailler davantage sur les titres domestiques exposés au Royaume-Uni. Nous pensons qu'un nouveau gouvernement stable est une bonne nouvelle pour le Royaume-Uni, à condition que la situation fiscale ne s'aggrave pas. En outre, le marché des actions britanniques, qui a été négligé par les investisseurs pendant des années, est actuellement sous-évalué en termes relatifs et absolus. Cela représente pour nous des opportunités d'investissement potentielles.