Carmignac Portfolio Grande Europe: Lettera del Gestore sul primo trimestre 2026

Nel 1° trimestre 2026, Carmignac Portfolio Grande Europe (classe F) ha registrato una performance negativa pari a -10,28%, inferiore a quella del suo indice di riferimento, che ha registrato un calo del -0,94%.

I mercati finanziari hanno iniziato il 2026 con un cauto ottimismo, proseguendo il momentum costruitosi verso la fine del 2025. Le prime settimane dell’anno sono state sostenute dalle aspettative di un ulteriore allentamento delle politiche monetarie, in particolare negli Stati Uniti, e da una crescente fiducia nel fatto che l’inflazione stesse seguendo un percorso più favorevole. I mercati azionari si sono mantenuti su livelli elevati, nonostante valutazioni già impegnative in diversi segmenti orientati alla crescita.

Tuttavia, al di sotto della stabilità degli indici principali, il primo trimestre ha visto un graduale ma significativo cambiamento nella leadership di mercato. Con il progredire del trimestre, il contesto macroeconomico è diventato più complesso. Le tensioni geopolitiche sono riemerse con la guerra degli Stati Uniti contro l’Iran nel Golfo, contribuendo a un’estrema volatilità tra le diverse asset class e invertendo in parte la compiacenza che aveva caratterizzato la fine del 2025. I prezzi dell’energia sono aumentati, le aspettative di inflazione sono cresciute invece di continuare a diminuire e i rendimenti dei titoli di Stato sono saliti moderatamente, spingendo gli investitori a ricalibrare le proprie aspettative sul ritmo e sull’entità dell’allentamento monetario.

Dal punto di vista fondamentale, gli utili societari hanno trasmesso segnali contrastanti. Sebbene l’attività economica abbia tenuto complessivamente bene, la crescita degli utili è rimasta disomogenea tra settori e aree geografiche. In Europa, il momentum degli utili è rimasto concentrato in alcuni segmenti selezionati, come finanziari, industriali e parte della tecnologia, mentre la crescita complessiva è rimasta modesta.

Le condizioni di mercato sono rimaste complesse per la strategia nel corso del trimestre, con un aumento significativo della volatilità nelle ultime settimane a seguito dell’intensificarsi delle tensioni geopolitiche in Medio Oriente. Sebbene la leadership settoriale abbia rappresentato un modesto fattore negativo, questo è stato significativamente meno pronunciato rispetto all’anno precedente. La leadership di mercato ha continuato a favorire Energia, Telecomunicazioni, Risorse e Utility, settori in cui la strategia ha un’esposizione limitata o nulla, data la loro scarsa coerenza con il nostro approccio d’investimento focalizzato sulla qualità.

In modo più rilevante, la performance relativa è stata influenzata da due dinamiche a livello intra-settoriale. In primo luogo, i titoli growth di qualità hanno continuato a sottoperformare e a deprezzarsi ulteriormente, spesso nonostante fondamentali complessivamente stabili, una disconnessione che riteniamo in larga misura ingiustificata. In secondo luogo, le crescenti preoccupazioni legate alle potenziali disruption derivanti dall’intelligenza artificiale hanno pesato su un’ampia gamma di titoli. Sebbene tali timori siano giustificati in alcuni casi, le reazioni di mercato sono state indiscriminate, creando una divergenza tra rischio percepito e rischio effettivo.

Il settore sanitario è stato il principale contributore negativo. Diverse posizioni, tra cui Straumann, Alcon, Argenx, Sartorius e Genmab, hanno registrato performance deboli nel periodo, nonostante risultati in linea con le attese e senza un deterioramento significativo delle prospettive fondamentali. Considerata la nostra fiducia nelle prospettive di crescita di lungo termine, abbiamo mantenuto tutte le posizioni e incrementato moderatamente durante le fasi di debolezza. EssilorLuxottica è stato un detrattore particolarmente significativo, a causa dei timori che l’aumento della concorrenza negli occhiali intelligenti potesse comportare revisioni al ribasso degli utili. Riteniamo che ciò sottovaluti altri driver strutturali, tra cui il prodotto Stellest per la miopia infantile, e abbiamo aumentato in modo significativo la posizione nel corso del trimestre. Novo Nordisk ha registrato una performance debole nonostante il forte lancio del suo trattamento orale per la perdita di peso; tuttavia, il suo contributo alla performance è stato limitato poiché il peso in portafoglio era già stato ridotto prima del trimestre. A seguito di dati contrastanti sulla sua molecola di nuova generazione e dell’aumento dei rischi competitivi di lungo termine, abbiamo liquidato la posizione residua a febbraio. Al contrario, diversi titoli sanitari a più bassa crescita che non deteniamo, come Novartis, Roche e GSK, hanno registrato performance relativamente buone, rappresentando un ulteriore fattore negativo relativo.

Nel settore dell’Information Technology, ASML è stato un contributore positivo rilevante. Tuttavia, questo è stato più che compensato dai forti cali nei titoli software, nonostante la continua riduzione della nostra esposizione. Gli aggiustamenti di prezzo sono stati severi, con alcuni titoli a grande capitalizzazione che hanno registrato ribassi superiori al 30% da inizio anno. Pur ritenendo che l’intelligenza artificiale influenzerà nel tempo i modelli di business del software, le piattaforme leader mantengono solide posizioni difensive e rilevanza nel lungo termine. Altrove, risultati deludenti di Dassault Systèmes hanno portato a ulteriori riduzioni. Al contrario, abbiamo incrementato moderatamente Bechtle, società tedesca di servizi IT, a seguito di una correzione che riteniamo eccessiva e guidata da indicazioni prudenti.

Anche il settore industriale ha contribuito negativamente, nonostante le solide performance di alcune posizioni come Schneider Electric e Prysmian nell’ambito del tema dell’elettrificazione. Le società di dati RELX ed Experian sono state penalizzate dalle percezioni legate ai rischi di disruption da IA. Non condividiamo questa valutazione, in particolare alla luce dei loro modelli di business basati sui dati e del loro potere di pricing. Abbiamo aumentato in modo significativo RELX durante la fase di debolezza, prima della pubblicazione di risultati solidi che hanno successivamente sostenuto un rimbalzo e generato un contributo positivo. Experian non ha recuperato nella stessa misura ed è stato il principale detrattore del settore; tuttavia, abbiamo mantenuto la posizione grazie alla solidità del suo vantaggio competitivo basato sui dati. Altrove, Kion, per cui ci attendevamo una ripresa ciclica, è stata penalizzata dall’incertezza sull’outlook economico europeo e dagli sviluppi geopolitici, lasciando il titolo su livelli di valutazione prossimi ai minimi.

Oltre agli aggiustamenti settoriali sopra descritti, l’attività nel periodo ha incluso incrementi selettivi nel settore finanziario, in particolare in UBS, Erste Bank e Fineco. Per finanziare tali operazioni, abbiamo ridotto l’esposizione a Euronext e Deutsche Börse, entrambe con buone performance in un contesto di maggiore volatilità di mercato. Abbiamo inoltre ridotto in modo significativo Unilever dopo una solida performance nella prima parte del trimestre, riallocando il capitale verso aree con un profilo rischio/rendimento più interessante. Ciò ha incluso l’aumento dell’esposizione a Novonesis, a seguito della debolezza del titolo nonostante risultati solidi e prospettive fiduciose, nonché l’incremento della posizione in Galderma, approfittando di un collocamento da parte di private equity per costruire una posizione più significativa.

Guardando al futuro, il primo trimestre del 2026 ha evidenziato un mercato sempre più selettivo. Le valutazioni lasciano poco margine di errore e l’equilibrio tra supporto monetario, impulsi fiscali e rischi geopolitici resterà un fattore chiave per la direzione dei mercati. In questo contesto, le attuali aspettative di consenso degli analisti, che prevedono un’accelerazione degli utili e una crescita media di circa il 13% per i mercati europei nel 2026, iniziano a sembrare piuttosto ottimistiche. Di conseguenza, ci concentriamo sempre più su società per le quali vi sono evidenze chiare di un miglioramento sostenibile di margini e volumi in un contesto macroeconomico meno favorevole. Riteniamo che selettività e disciplina nell’analisi dei fondamentali giocheranno un ruolo ancora più importante nel resto dell’anno.

Allo stesso tempo, dopo una significativa sottoperformance negli ultimi mesi, i titoli europei di qualità appaiono marcatamente ipervenduti, con valutazioni che offrono punti di ingresso sempre più interessanti per gli investitori di lungo periodo. Questo ampio de-rating si è verificato nonostante risultati operativi generalmente solidi, evidenziando una disconnessione tra fondamentali e prezzi di mercato.

Sebbene le preoccupazioni legate alla disruption generata dall’intelligenza artificiale siano legittime in alcuni ambiti, abbiamo ridotto in modo proattivo l’esposizione al segmento più vulnerabile, il software, che rappresenta ora meno del 5% del portafoglio. Allo stesso tempo, la maggiore cautela del mercato nei confronti dell’IA sta creando opportunità altrove, in particolare in società come RELX ed Experian, dove vediamo resilienza strutturale piuttosto che rischi di disruption. In modo incoraggiante, le ultime settimane suggeriscono che il sentiment degli investitori potrebbe iniziare a migliorare per diversi titoli di alta qualità, con il mercato che sta reagendo in modo più costruttivo al miglioramento delle prospettive in ambiti quali sanità e scienze della vita, tra cui Alcon, Novonesis, Sartorius e Straumann.

Manteniamo un focus esclusivo su società che presentano elevata redditività sostenibile, capacità di reinvestimento e i migliori standard di sostenibilità, poiché riteniamo che questi titoli offriranno la crescita degli utili più elevata e più costante nel lungo periodo. La buona notizia è che il recente calo delle valutazioni di tali società offre agli investitori di lungo termine l’opportunità di incrementare le posizioni a livelli interessanti, cosa che abbiamo fatto.