Carmignac Portfolio EM Debt: Lettera dei Gestori sul terzo trimestre 2026

Nel terzo trimestre del 2026, Carmignac Portfolio EM Debt ha registrato una performance negativa del -2,20%, rispetto al -2,30% del suo indice di riferimento, portando la performance da inizio anno al +1,32% rispetto al +0,92%. La performance è stata penalizzata principalmente dalla nostra esposizione al debito in valuta locale, mentre il nostro posizionamento valutario e la gestione prudente della duration e del credito hanno contribuito ad attenuare le perdite e hanno sostenuto la sovraperformance relativa del Fondo.

Il terzo trimestre del 2026 ha segnato una netta inversione rispetto al contesto più favorevole osservato alla fine del trimestre precedente. Le rinnovate tensioni geopolitiche in Medio Oriente e le ulteriori interruzioni delle forniture energetiche hanno spinto nettamente al rialzo i prezzi del petrolio e quelli del gas in Europa, riaccendendo i timori sull’inflazione in un momento in cui l’attività economica globale rimaneva resiliente. Negli Stati Uniti, l’inflazione complessiva ha raggiunto il 3,4% ad agosto, mentre nell’area dell’euro l’inflazione ha accelerato al 3,8% a settembre, rafforzando i timori che lo shock energetico potesse tradursi in pressioni sui prezzi più persistenti.

In questo contesto, le aspettative sulla politica monetaria sono state riviste in misura significativa. Sia la Federal Reserve sia la Banca centrale europea hanno aumentato i tassi ufficiali di 25 punti base a settembre, con la Fed che ha portato il proprio intervallo obiettivo al 3,75–4,00% e la BCE il tasso sui depositi al 2,50%. Questo contesto di politica monetaria sempre più restrittivo ha innescato vendite generalizzate sui mercati dei titoli di Stato dei Paesi sviluppati. Nel corso del trimestre, i rendimenti dei titoli di Stato statunitensi a 2 e 10 anni sono aumentati rispettivamente di 71 e 82 punti base, mentre i corrispondenti rendimenti tedeschi sono saliti di 66 e 74 punti base. Il riemergere dei timori di bilancio in Europa ha accentuato le pressioni sui tassi e, più in generale, sulla propensione al rischio.

Il debito dei mercati emergenti in valuta forte non è stato immune allo shock globale sui tassi. Questa asset class è rimasta relativamente resiliente per gran parte del trimestre, sostenuta da fondamentali solidi e da un carry interessante, prima di subire maggiori pressioni verso la fine di settembre, quando all’aumento dei rendimenti dei titoli di Stato dei principali Paesi sviluppati si è aggiunto un ampliamento degli spread creditizi. L’America Latina è stata l’area con la peggiore performance nel periodo, poiché il deterioramento generalizzato della propensione al rischio è coinciso con sviluppi meno favorevoli specifici di diversi Paesi emittenti. Il debito high yield si è tuttavia dimostrato relativamente più resiliente di quello investment grade nell’insieme del trimestre, riflettendo in parte la sua minore sensibilità al brusco aumento dei rendimenti nei mercati sviluppati.

Anche il debito in valuta locale ha registrato performance negative, poiché l’aumento dei rendimenti obbligazionari globali si è propagato ai mercati emergenti. I mercati emergenti europei sono stati particolarmente penalizzati, riflettendo la loro maggiore sensibilità al rincaro del petrolio e del gas in quanto importatori netti di energia, con un riacutizzarsi dei timori sull’inflazione e un aumento dei rendimenti locali. La regione ha significativamente sottoperformato l’Asia e l’America Latina, dove i mercati locali si sono dimostrati più resilienti. L’aumento dei prezzi dell’energia e il rafforzamento del dollaro statunitense verso la fine del trimestre hanno inoltre pesato sulle performance di diversi mercati locali.

Le valute dei mercati emergenti hanno registrato performance più divergenti. Le valute asiatiche si sono generalmente dimostrate resilienti, con il won sudcoreano che si è distinto per la migliore performance, sostenuto da esportazioni di semiconduttori eccezionalmente solide, da un ampliamento del surplus commerciale e dal perdurare della domanda legata al ciclo globale di investimenti nell’IA. Anche il peso colombiano ha registrato forti rialzi, mentre diverse valute dell’Europa centrale e orientale si sono indebolite, poiché l’aumento dei prezzi dell’energia ha peggiorato le prospettive di inflazione della regione. Nel complesso, l’andamento delle valute ha delineato un quadro più eterogeneo ma relativamente resiliente rispetto alla marcata debolezza dei mercati obbligazionari globali e locali.

Il Fondo ha registrato una performance negativa nel trimestre, in un contesto di marcato sell-off sui mercati dei tassi dei Paesi sviluppati e di una significativa revisione delle aspettative sulla politica monetaria, che hanno avuto ripercussioni sui mercati emergenti. Tuttavia, il nostro orientamento prudente sulla duration, la cauta esposizione al credito e il posizionamento valutario selettivo hanno contribuito ad attenuarne l’impatto, consentendo al Fondo di sovraperformare il proprio indice di riferimento.

Il debito in valuta locale ha fornito il principale contributo negativo. Le rinnovate tensioni geopolitiche e l’aumento dei prezzi dell’energia hanno innescato un rialzo generalizzato dei rendimenti globali, penalizzando i mercati dei tassi emergenti. Le nostre posizioni lunghe nell’area EMEA sono state particolarmente penalizzate, soprattutto in Sudafrica, Polonia, Repubblica Ceca e Ungheria. In quanto importatrici nette di petrolio e gas, queste economie sono state particolarmente vulnerabili all’aumento dei prezzi dell’energia, che ha accentuato i timori sull’inflazione ed esercitato pressioni al rialzo sui rendimenti locali. Queste perdite sono state in parte compensate dalle nostre posizioni lunghe sui tassi del Kazakistan e del Brasile, nonché dalle posizioni corte sui Treasury statunitensi e sui Bund tedeschi.

Anche il debito sovrano in valuta forte ha fornito un modesto contributo negativo. Dopo aver mostrato resilienza per gran parte del trimestre, gli spread creditizi si sono ampliati verso la fine di settembre, poiché il riemergere dei timori di bilancio nei mercati sviluppati, in particolare in Europa, ha pesato sulla propensione al rischio globale. Le nostre posizioni in Argentina, Ecuador e Ucraina sono state tra quelle che hanno maggiormente penalizzato la performance.

Le valute hanno fornito il maggiore contributo alla performance e hanno contribuito in misura significativa a compensare le perdite in altre componenti del portafoglio. La nostra allocazione valutaria ha beneficiato dell’esposizione a valute asiatiche selezionate. Il tenge kazako ha registrato una buona performance, sostenuto dal ruolo del Kazakistan quale importante esportatore di petrolio e gas, dall’aumento dei prezzi dell’energia e da un carry interessante. Anche il won sudcoreano e il dollaro taiwanese hanno contribuito positivamente, sostenuti dal perdurare della solidità del ciclo tecnologico e dai continui investimenti legati all’intelligenza artificiale e alla domanda di semiconduttori. La nostra esposizione al renminbi cinese ha fornito un’ulteriore fonte di diversificazione, riflettendo la sua sensibilità relativamente inferiore ai fattori di rischio globali più generali nel periodo. Al di fuori dell’Asia, anche le posizioni nel peso colombiano e nella naira nigeriana hanno generato rendimenti positivi.

Infine, le nostre coperture sul credito hanno fornito un modesto contributo con l’ampliamento degli spread verso la fine del trimestre. La protezione tramite CDS sul segmento high yield statunitense e sul rischio sudafricano ha contribuito a mitigare gli effetti del deterioramento della propensione al rischio globale, fornendo un’utile protezione dai ribassi nel periodo.

Nonostante le rinnovate tensioni geopolitiche in Medio Oriente e l’aumento generalizzato dei rendimenti obbligazionari globali, il debito dei mercati emergenti è rimasto relativamente resiliente. Sebbene i mercati emergenti siano stati ricercati principalmente per il loro maggiore potenziale di crescita, ora beneficiano anche di una combinazione più solida di politiche economiche, con un’inflazione meglio contenuta, un miglioramento dei saldi di bilancio e con l’estero, riserve valutarie più ampie, una leva finanziaria più bassa e rendimenti reali elevati. In questo contesto, il debito sovrano dei mercati emergenti in valuta forte, in particolare il segmento high yield, continua a offrire un carry interessante e una volatilità relativamente contenuta. Il debito in valuta locale ha subito maggiori pressioni a causa dello shock globale sui tassi, ma il contesto tecnico sottostante e le valutazioni rimangono favorevoli. L’inflazione continua a sorprendere al ribasso in molte economie emergenti e i rendimenti reali rimangono elevati. Riteniamo che questa divergenza continui a creare opportunità selettive.

Anche il contesto politico è diventato sempre più favorevole, in particolare in America Latina, dove sta prendendo forma una svolta più ampia verso politiche più favorevoli ai mercati. Questa tendenza potrebbe rafforzarsi in Brasile, dove un esito delle prossime elezioni orientato a una maggiore ortodossia di bilancio fornirebbe un ulteriore catalizzatore per gli asset brasiliani.

Con l’intensificarsi dello shock globale sui tassi nel corso del trimestre, insieme alle rinnovate tensioni geopolitiche e all’aumento dei prezzi delle materie prime, abbiamo adottato un approccio più prudente alla duration. La duration modificata del Fondo è stata gradualmente ridotta da 6,6 alla fine di giugno a 2,5 alla fine di settembre, principalmente attraverso una minore esposizione al debito in valuta locale e un aumento delle posizioni corte sui Treasury statunitensi e sui Bund tedeschi. Questo posizionamento dovrebbe offrire una maggiore protezione da ulteriori pressioni al rialzo sui rendimenti dei mercati sviluppati, preservando al contempo l’esposizione a opportunità selezionate nei mercati emergenti.

Il debito sovrano in valuta forte rimane l’allocazione in cui crediamo maggiormente, sostenuta da un carry interessante e da aspettative di insolvenza relativamente contenute. Sebbene gli spread investment grade rimangano compressi, continuiamo a ravvisare opportunità interessanti nell’high yield e nelle situazioni speciali, in particolare in Costa d’Avorio, Argentina ed Egitto.

Nell’ambito del debito in valuta locale, abbiamo ridotto la nostra esposizione complessiva, in particolare nei mercati più vulnerabili all’aumento dei prezzi dell’energia, tra cui il Sudafrica e l’Ungheria, riducendo al contempo anche l’esposizione ai tassi messicani. Abbiamo aggiunto una posizione corta sui tassi polacchi a 10 anni in un contesto di crescenti rischi di bilancio. Ciononostante, continuiamo a individuare opportunità interessanti laddove le valutazioni e le dinamiche interne sono favorevoli. Manteniamo l’esposizione alla Repubblica Ceca e soprattutto al Brasile, dove una potenziale svolta verso una maggiore ortodossia di bilancio potrebbe sostenere gli asset locali, aggiungendo al contempo posizioni selezionate in Corea del Sud e in Kazakistan, dove ravvisiamo catalizzatori favorevoli specifici dei singoli Paesi e valutazioni interessanti.

Manteniamo un orientamento costruttivo sulle valute dei mercati emergenti rispetto al dollaro statunitense, sostenuto da un carry interessante, dalle valutazioni e da fondamentali solidi. Manteniamo l’esposizione a valute legate alle materie prime, come il tenge kazako, e un orientamento positivo sul peso messicano, sostenuto da un’inflazione contenuta, da un solido saldo commerciale e dalla crescita delle esportazioni di prodotti elettronici legate al ciclo di investimenti nell’IA. Privilegiamo anche il renminbi cinese, alla luce della sua valutazione interessante, della minore sensibilità ai fattori di rischio globali e del potenziale di graduale apprezzamento. Più in generale, il portafoglio mantiene un’esposizione diversificata a valute selezionate dei mercati emergenti che offrono un carry interessante e solidi fondamentali esterni.

Infine, sebbene le nostre prospettive a medio termine rimangano costruttive, continuiamo a gestire con attenzione il profilo di rischio complessivo del portafoglio. Manteniamo protezioni sul credito attraverso indici di CDS high yield e CDS sovrani selezionati, integrando le nostre coperture sulla duration e fornendo protezione contro un potenziale ulteriore deterioramento della propensione al rischio globale.