Carmignac Sécurité: Lettera dei Gestori sul terzo trimestre 2025

Nel terzo trimestre del 2025, Carmignac Sécurité ha registrato una performance pari a +0,67%, rispetto a +0,28% dell’indice di riferimento, attestando la performance dall’inizio dell’anno a +2,24% rispetto a +1,84% dell’indice di riferimento.

Il terzo trimestre del 2025 è stato caratterizzato dalla resilienza della crescita economica, nonostante la fiacchezza sul mercato del lavoro statunitense e un graduale cambiamento nelle aspettative di politica monetaria.

La politica commerciale degli Stati Uniti è rimasta un tema dominante nel terzo trimestre, con l'implementazione dei dazi posticipata ad agosto, prima della conclusione di nuovi accordi al 15% con l'UE e il Giappone. Ulteriori aumenti hanno interessato Canada, rame e prodotti farmaceutici, con alcune aliquote che hanno raggiunto il 100%. Sebbene le misure abbiano sostenuto lievi pressioni inflazionistiche, si sono dimostrate meno destabilizzanti di quanto inizialmente temuto, consentendo alla crescita globale e al sentiment del mercato di rimanere ampiamente resilienti per tutto il trimestre.

Un altro tema chiave del terzo trimestre è stato il graduale indebolimento del mercato del lavoro statunitense, che ha indotto la Federal Reserve (la "Fed") ad avviare il ciclo di allentamento monetario a settembre. Il punto di svolta è arrivato con il rapporto sull'occupazione di luglio, pubblicato all'inizio di agosto, che ha evidenziato dati molto più deboli del previsto e che prevedeva revisioni al ribasso per 258.000 posti di lavoro per maggio e giugno, il dato più significativo dalla pandemia del 2020. Il successivo rapporto di agosto ha confermato questa tendenza al rallentamento, mostrando una crescita dei salari di sole 22.000 unità e un aumento del tasso di disoccupazione al 4,3%, il livello massimo dalla fine del 2021.

In questo contesto, la Fed ha adottato una posizione più accomodante. A Jackson Hole, il Presidente Powell ha riconosciuto che il mercato del lavoro "non era particolarmente ristretto e che si trovava ad affrontare rischi di ribasso crescenti". Di conseguenza, la Fed ha attuato il suo primo taglio dei tassi di 25pb del 2025, attestandoli in un intervallo compreso tra il 4,00% e il 4,25%, con proiezioni indicative di un eventuale ulteriore allentamento entro la fine dell’anno.

Ne consegue che i tassi statunitensi sono diminuiti nel corso del trimestre, con i rendimenti dei titoli a 2 e 10 anni in calo rispettivamente di 11pb e 8pb, a conferma di uno spostamento dell'attenzione del mercato dai rischi di inflazione alla fragilità del mercato del lavoro.

Al contrario, l’Eurozona ha dovuto affrontare nuovi ostacoli fiscali e politici, in particolare in Francia, dove le tensioni legate al piano di austerità del Primo Ministro Bayrou e al successivo voto di fiducia hanno alimentato la volatilità del mercato. Il rendimento dei titoli di Stato francesi a 30 anni è aumentato di 29 punti base nel terzo trimestre, raggiungendo il 4,35%, e il 2 settembre ha addirittura chiuso al livello massimo del 4,50% post-2009, determinando una generale rivalutazione al rialzo dei rendimenti dei titoli sovrani europei, con il rendimento del titolo tedesco a 30 anni in aumento di 18 punti base, al 3,28%.

In questo contesto, la Banca Centrale Europea (la "BCE") ha mantenuto il tasso di riferimento al 2,0%, confermando la pausa dopo gli otto tagli consecutivi effettuati dalla metà del 2024. La Banca Centrale ha adottato un tono più equilibrato, riconoscendo i rischi al ribasso per la crescita, ma con un margine limitato per ulteriori allentamenti alla luce dell'incertezza fiscale e dei rischi di inflazione bilanciati.

I mercati del credito si sono dimostrati straordinariamente resilienti nonostante la volatilità dei rendimenti dei titoli sovrani. Sostenuti da fondamentali societari solidi e da un rischio di default contenuto, gli spread sono leggermente diminuiti, con l'indice iTraxx Xover che si è ridotto di 42pb a 262pb, a dimostrazione della fiducia degli investitori nel potenziale di carry del segmento del credito.

Nel corso del trimestre, la performance di Carmignac Sécurité è stata trainata principalmente dal carry, che ha continuato a essere una fonte di rendimento costante. Questo carry è riconducibile principalmente all'allocazione del Fondo nel credito, stabile intorno al 76%, concentrata nei settori privilegiati (finanza, energia e obbligazioni CLO), che hanno tutti beneficiato della resilienza dei fondamentali aziendali e della contrazione degli spread.

La duration è stata gestita attivamente durante tutto il periodo, partendo da un livello prudente di 1,7 anni, in un contesto di incertezza legata ai dazi e di solidi dati macroeconomici, per poi essere gradualmente aumentata fino a circa 2,3 anni. La correzione si è concentrata sul segmento breve della curva europea, con l'obiettivo di proteggere il portafoglio da un potenziale rallentamento della crescita, in un momento in cui il mercato aveva sostanzialmente smesso di scontare ulteriori tagli dei tassi. Sebbene il portafoglio sia stato penalizzato dall’aumento dei rendimenti a breve termine, è stato sostenuto dalle posizioni corte nei titoli governativi francesi, che hanno beneficiato dell’ampliamento degli spread e dalle strategie del Fondo sull’inflazione, in particolare negli Stati Uniti.

Il portafoglio resta concentrato sul segmento breve della curva europea, dove il carry rimane interessante e il mercato non prevede più ulteriori tagli dei tassi da parte della BCE. La duration complessiva del Fondo è di 2,4 anni, concentrata su scadenze inferiori a cinque anni e diversificata tra swap sui tassi in euro, obbligazioni tedesche a breve scadenza e obbligazioni societarie con rating elevato.

Al contrario, il Fondo mantiene posizioni corte sul segmento lungo della curva, in particolare attraverso titoli OAT francesi e titoli del Tesoro statunitensi, rispecchiando le preoccupazioni per il trend fiscale della Francia e per la limitata credibilità della posizione inflazionistica della Fed. Il Fondo detiene anche posizioni lunghe sull'inflazione statunitense, a titolo di copertura contro l’immobilismo delle dinamiche dei prezzi in un contesto di persistente espansione fiscale.

L’allocazione nel credito resta significativa (circa il 77%), focalizzata su obbligazioni societarie investment grade a breve scadenza che offrono carry solido ed esposizione limitata al beta di mercato. Questa esposizione è completata da circa il 5% di protezione sull’indice iTraxx Xover, a copertura del potenziale ampliamento degli spread rispetto agli attuali livelli bassi, e dal 14%-15% di strumenti del mercato monetario volti a preservare liquidità e stabilità.

Con un rendimento a scadenza di circa il 3,5%, Carmignac Sécurité continua a rappresentare un solido ammortizzatore finanziario e una prima linea di difesa contro la ripresa della volatilità. Riteniamo che l'attuale strategia Barbell, che bilancia il carry sul credito con una gestione attiva della duration e delle riserve di liquidità, lasci il Fondo ben posizionato per affrontare un periodo di graduale normalizzazione monetaria e di persistente incertezza fiscale e politica.