Les Actifs Risqués Offrent-Ils Encore Du Potentiel ?

Sur les actions, notre vue reste globalement constructive. Certes, les valorisations ne sont plus bon marché : les indices américains évoluent près de leurs plus hauts historiques, le leadership de marché s’est resserré et la volatilité de court terme demeure instable dans un environnement géopolitique encore incertain. Le principal sujet pour les valorisations reste bien sûr la forte remontée des taux. Des rendements plus élevés augmentent le taux d’actualisation appliqué aux bénéfices futurs et rendent la discipline en matière de valorisation encore plus essentielle, notamment dans les segments les plus chers du marché. Mais, à ce stade, les taux ne suffisent pas à justifier une sortie des actions tant que les fondamentaux continuent de répondre présent. Aux États-Unis en particulier, les bénéfices des entreprises se sont montrés remarquablement résistants, les résultats du premier trimestre des sociétés du S&P 500 ayant largement dépassé les attentes. Cette dynamique bénéficiaire est l’une des principales raisons pour lesquelles les actions ont jusqu’ici réussi à absorber la hausse des taux, les inquiétudes inflationnistes et le bruit géopolitique.

Cela étant, le marché devient plus sélectif. Les moteurs de performance récents sont clairement identifiés : exposition aux États-Unis, exposition à l’intelligence artificielle et momentum. Dans le même temps, la participation au marché s’est affaiblie, avec un nombre réduit de valeurs contribuant à l’essentiel de la performance des indices. Ce phénomène ne traduit pas nécessairement une exubérance irrationnelle ; il montre aussi que les investisseurs distinguent de plus en plus les entreprises capables de générer des bénéfices de celles qui peinent à le faire.

Notre conviction de long terme sur l’intelligence artificielle reste intacte. Nous ne la considérons pas simplement comme une thématique de marché, mais comme une transformation structurelle de l’allocation du capital, la technologie représentant une part croissante de l’investissement mondial. Pour autant, être positif sur l’IA ne signifie pas s’exposer indistinctement à l’ensemble du secteur technologique. Après une forte progression, nous avons pris des bénéfices de manière régulière et progressive sur une partie de notre exposition aux semi-conducteurs, en particulier sur les valeurs à bêta élevé. Il ne s’agit pas d’un changement de conviction à long terme, mais d’une gestion disciplinée du risque de valorisation et de concentration du portefeuille.

Parallèlement, nous avons renforcé le reste de notre exposition actions. La focalisation du marché sur l’IA a laissé de côté d’autres segments, créant des opportunités sur des entreprises aux fondamentaux solides et aux valorisations plus raisonnables. C’est pourquoi nous continuons de construire une exposition actions plus équilibrée, combinant des thèmes de croissance de long terme avec des diversificateurs tels que des distributeurs américains de produits de santé défensifs, Berkshire Hathaway ou encore certaines banques émergentes.

En pratique, notre approche s’apparente à une stratégie équilibrée (barbell) : rester exposés aux gagnants structurels, tout en ajoutant des entreprises résilientes et attractivement valorisées en dehors des segments les plus consensuels du marché. Nous avons également recours à des options de vente lorsque la complaisance de marché nous semble excessive et que le coût de la protection devient intéressant. Ces options hors de la monnaie visent à protéger le portefeuille en cas de choc de marché significatif. En d’autres termes, nous établissons une hiérarchie des probabilités, mais construisons le portefeuille de manière à pouvoir résister si notre scénario central ne se matérialise pas. Nous restons donc positifs sur les actions, mais le message est clair : dans un environnement marqué par une forte remontée des taux, la discipline de valorisation est devenue un élément central de la construction de portefeuille.

Après deux années de forte performance, le crédit a été l’un des segments les plus rémunérateurs de l’univers obligataire, principalement parce que le portage s’est révélé bien plus efficace que l’exposition aux obligations d’État de longue duration. Toutefois, la forte demande de rendement a également poussé les valorisations à la hausse, réduisant la marge d’erreur.

Les marchés du crédit ont fait preuve d’une solide résilience lors des récents épisodes de volatilité, y compris durant les tensions qui ont suivi le « Liberation Day »¹. Mais cette résilience ne doit pas être confondue avec une absence de risque. Nous pensons que le nouvel environnement protectionniste, les perturbations persistantes des chaînes d’approvisionnement et le risque d’une inflation plus durablement élevée pourraient mettre sous pression les émetteurs les plus vulnérables, notamment dans des secteurs comme les biens de consommation, l’automobile, la chimie ou les industries tournées vers l’exportation. Dans le même temps, la hausse du coût du capital accroît le risque de refinancement et devrait contribuer à une normalisation progressive des taux de défaut.

C’est pourquoi nous ne pensons pas que la meilleure opportunité se trouve aujourd’hui dans une exposition large au bêta crédit. Dans un portefeuille multi-actifs, nous préférons prendre du risque directionnel via les actions, où le potentiel de participation à la hausse nous semble plus convaincant, plutôt qu’à travers une exposition générique au crédit, dont les spreads intègrent déjà un niveau important d’optimisme.

Le crédit reste néanmoins un marché profond et imparfaitement efficient, ce qui crée des opportunités pour les investisseurs actifs. L’enjeu consiste à se concentrer sur les segments où le portage est soutenu par les fondamentaux. Nous continuons d’identifier de la valeur dans certaines obligations high yield, notamment dans l’énergie, où les entreprises ont rationalisé leurs modèles après plusieurs années de sous-investissement et peuvent également bénéficier de tensions géopolitiques accrues, comme l’ont récemment illustré les inquiétudes renouvelées autour du détroit d’Ormuz. Nous voyons également des opportunités dans la dette financière, en particulier celle des banques européennes, dont les bilans ont été structurellement renforcés par la réglementation mise en place après 2008. Le crédit structuré peut lui aussi offrir des opportunités attractives en termes de rendement ajusté du risque, à condition d’être sélectionné avec rigueur.

Compte tenu du niveau actuel des valorisations, la couverture demeure essentielle. Une stratégie combinant sélection idiosyncratique d’émetteurs et protection via indices de crédit / CDS peut permettre de préserver le portage tout en limitant l’exposition à un épisode d’élargissement généralisé des spreads. Les positions en CDS couvrent directement le risque de crédit, mais elles offrent aussi une protection plus large contre une détérioration du sentiment de risque sur les marchés risqués, y compris les actions. Elles constituent ainsi un outil efficace pour protéger les portefeuilles multi-actifs face à un mouvement de défiance plus généralisé.

Les marchés émergents ont abordé l’année 2026 en position de force, soutenus par des taux réels plus élevés, des balances extérieures plus solides et des cadres de politique économique plus crédibles. La volatilité provoquée par le choc pétrolier de mars n’a pas entraîné de stress financier généralisé, soulignant l’amélioration de la résilience de cette classe d’actifs par rapport aux épisodes de crise précédents.

La dette émergente continue de bénéficier d’un portage attractif, de l’amélioration des fondamentaux, de la baisse des taux réels américains et d’un dollar plus faible. Toutefois, les valorisations ne sont plus uniformément bon marché, ce qui impose de privilégier la sélection par pays, par devise et par émetteur plutôt qu’une exposition large. Des opportunités comme la dette mexicaine ou certains souverains africains, dont la Côte d’Ivoire, montrent que de la valeur peut encore être identifiée.

Les devises nous semblent aujourd’hui offrir certaines des opportunités les plus intéressantes. Nous continuons de privilégier les monnaies pour lesquelles le portage, la valorisation et les dynamiques externes offrent, selon nous, l’asymétrie la plus attractive. L’Amérique latine reste une zone de conviction majeure, avec le réal brésilien et le peso chilien, qui se distinguent par un portage attractif, une liquidité profonde et des cadres macroéconomiques favorables. En revanche, nous restons prudents sur les taux locaux, car des prix du pétrole élevés et le retour de pressions inflationnistes pourraient pousser certaines banques centrales à suspendre leur cycle d’assouplissement, voire à reprendre leurs hausses de taux.