Carmignac Portfolio Emergents : La Lettre des Gérants

Carmignac Portfolio Emergents¹ enregistre une hausse de +9.8% au cours de l’année 2023, contre une hausse de +6.1% pour son indicateur de référence². Cette performance s’est faite dans un contexte de nouvelle sous-performance des marchés émergents, pénalisés essentiellement par les tensions économiques et géopolitiques de la Chine. Revenons sur cette année 2023 en analysant le fonds par grande zone géographique, le facteur « pays » ayant primé en 2023 sur les facteurs « secteurs » ou « style ».

L’évènement principal du début d’année 2023 fut la réouverture chinoise après le virage à 180° du gouvernement sur la politique sanitaire annoncé en fin d’année 2022. Ce revirement inattendu a donné lieu à un fort optimisme sur les perspectives de croissance économique et sur la capacité du gouvernement à faire preuve de pragmatisme. Mais la hausse du début d’année s’est vite effacée au détriment des craintes d’une escalade des tensions géopolitiques après l’épisode du ballon espion dans le ciel américain. Puis, les chiffres de croissance économique de la Chine ont commencé à rapidement décevoir, avec une contagion des problèmes du secteur immobilier vers le reste de l’économie. Dans cette perspective, les multiples de valorisations se sont à nouveau contractés, ce qui a généré une nouvelle année de sous-performance prononcée.

Nous souhaitons toutefois insister sur un élément crucial de la gestion de Carmignac Portfolio Emergents. Même si depuis 2020 le fonds a surpondéré la Chine, la contribution de notre portefeuille chinois fut positive sur la période, et ce en raison de notre expertise chinoise qui nous permet de créer de la valeur grâce à notre sélection de titres. Ce fut à nouveau le cas en 2023, grâce essentiellement à deux valeurs, la société de distribution Miniso, et la société d’éducation New Oriental Education. Les deux titres avaient énormément baissé lors des diverses crises chinoises, mais notre connaissance de ces sociétés nous a permis de renforcer nos positions à des niveaux attractifs. Notre processus d’investissement focalisé sur la génération de flux de trésorerie et une bonne gouvernance d’entreprise nous a permis de battre le marché de manière structurelle sur dix ans. En effet, sur 10 ans, notre portefeuille chinois a affiché une performance cumulée de +209.8% contre +35.8% pour les valeurs chinoises de l’indicateur référence³.
Notre portefeuille chinois représente 31.5% du fonds en ce début d’année 2024, contre 26.5% pour notre indicateur de référence.

Le pessimisme ambiant en Chine n’a heureusement pas contaminé ses voisins asiatiques. La Corée (17.5% du fonds) et Taiwan (9.8% du fonds) ont notamment bénéficié de l’attrait des investisseurs pour l’Intelligence Artificielle. C’est ainsi que nos deux plus grosses positions, Taiwan Semiconductor et Samsung Electronics, ont contribué positivement à la performance du fonds en 2023 car elles sont au cœur du dispositif de production des semi-conducteurs et des nouvelles cartes graphiques que Nvidia devra produire pour le développement des diverses applications d’IA. Ces sociétés ont sous-performé les « Magnifiques 7 » américaines en raison des élections taiwanaises et de la baisse de profitabilité de Samsung, mais nous pensons que le positionnement de quasi-monopoles de ces deux sociétés sur la fonderie et les mémoires vives DRAM devrait leur permettre de rattraper les performances boursières de leurs homologues américains en 2024.

L’Inde est un pays qui bénéficie d’un excellent positionnement à l’international, avec une démographie favorable, une main d’œuvre de grande qualité et un risque politique assez faible en cette année électorale. Nous avons augmenté notre exposition à l’Inde (11.7% du fonds) après avoir ajouté une nouvelle position, Embassy Office Parks. Cette société foncière possède de l’immobilier commercial et de bureau, essentiellement dans la ville de Bangalore, où elle compte comme clients la plupart des fleurons de l’industrie de l’informatique indienne et les grandes sociétés de la tech américaine. Bangalore est surnommée la « Silicon Valley Indienne » après avoir axé son développement sur le secteur des hautes technologies depuis plus de vingt ans et jouit d’une croissance économique encore plus élevée que la moyenne nationale. Embassy Office Parks possède un taux de dividendes de 7%², avec selon nos projections, une croissance des revenus de 15%⁴ attendue sur les trois prochaines années et une gouvernance d’entreprise qui répond aux attentes strictes de notre processus d’investissement.

L’année 2023 fut excellente pour cette région, longtemps délaissée par les investisseurs et que nous avons largement surpondérée. La performance de ces pays dépendait autrefois de la vigueur de la croissance chinoise et du prix des matières premières. En 2023, l’Amérique Latine fut la région la plus forte du monde boursièrement, et ce malgré une économie chinoise décevante et une baisse du prix du pétrole et des matières premières agricoles. Cela s’explique par des facteurs structurels aussi bien économiques que géopolitiques. Le Mexique (10.0% du fonds) est ainsi devenu le grand gagnant des tensions géopolitiques entre les Etats-Unis et la Chine. La part des investissements dans l’économie est ainsi passée de 16% à 24%, ce qui assure une croissance forte dont bénéficie le marché Actions. Le parti Morena de Lopez Obrador a par ailleurs fait preuve d’un pragmatisme économique très surprenant. Au Brésil (11.5% du fonds), l’économie bénéficie du passage de Paulo Guedes, ministre des Finances de Bolsonaro, qui a reformé le marché du travail et privatisé certains mastodontes de l’économie brésilienne. Les productions agricoles et pétrolières sont par ailleurs en forte hausse du fait des investissements élevés des quinze dernières années. Le Brésil produit aujourd’hui trois millions de barils de pétrole équivalent par jour, mais la production devrait dépasser les cinq millions en 2029, ce qui offrira un soutien important à la balance des paiements brésilienne, et donc à sa devise, le réal. Pour ces raisons, nous sommes investis sur le long terme dans cette région, avec des investissements dans des secteurs sous-pénétrés avec des perspectives de croissance.

Avec le revirement de la FED en fin d’année 2023 qui a conduit à une forte baisse des taux réels américains, et la baisse du prix du pétrole, nous nous attendons à un rebond des marchés asiatiques, surtout dans l’optique d’un rebond cyclique dont nous voyons les premiers signaux en ce début d’année. La Chine reste le principal point d’interrogation pour cette nouvelle année. Après plusieurs années de sous-performance, les actions chinoises nous paraissent néanmoins sous-valorisées, ce qui conduit à un risque asymétrique en faveur de position longues. En cas de détérioration des relations sino-américaines, nous n’hésiterions pas à déployer davantage de capitaux en Asie du Sud-est et en Amérique Latine.