Puntare sui titoli finanziari (non tradizionali)

La ricerca della crescita di qualità nel settore finanziario è sempre stata difficile per chi vuole limitare la sensibilità al ciclo economico, ma esistono molte opportunità oltre il settore bancario tradizionale. Mark Denham, gestore di Carmignac Portfolio Grande Europe, spiega come costruisce l’esposizione del Fondo ai titoli finanziari e perché l’infrastruttura finanziaria è una tematica sulla quale vale la pena porre l’accento.

Le banche costituiscono la spina dorsale del settore finanziario e dell'economia in generale, ma individuare titoli growth di qualità in questo settore è particolarmente complesso. Spesso si ha la sensazione che i titoli bancari non siano adatti per uno stile di investimento quality a causa di caratteristiche quali la leva finanziaria elevata, che amplifica guadagni e perdite, l’andamento incostante dei ricavi e degli utili e il rischio degli effetti degli shock esterni. Non siamo d'accordo con questa visione generica: esistono infatti importanti sfumature che vale la pena approfondire.

Noi di Carmignac abbiamo un approccio specifico all'investimento in titoli finanziari. Contrariamente a molte strategie azionarie growth di qualità, i titoli finanziari, compresi gli istituti di credito tradizionali, fanno parte integrante del nostro universo di investimento e sono un elemento differenziante per noi, come illustra l’attuale esposizione del 14% al settore. Una quota considerevole di questo investimento è rappresentata dall’infrastruttura finanziaria, essenziale a nostro avviso per realizzare il progresso sociale, principalmente l'Obiettivo di Sviluppo Sostenibile delle Nazioni Unite (UN SDG) n. 9, che mira a promuovere l'industrializzazione, l'innovazione e le infrastrutture attraverso l'accesso ai servizi e ai mercati finanziari.

Dal 2020 le banche registrano risultati in forte ascesa, trainati dalla rotazione value (che ha avvantaggiato soprattutto le banche sottovalutate), dai cambiamenti macroeconomici e dal miglioramento dei fondamentali. Parallelamente, i rialzi dei tassi di interesse hanno contribuito ad aumentare i ricavi, migliorando intrinsecamente i fondamentali, consolidatisi ulteriormente con la fine della politica dei tassi di interesse negativi.

Dopo un decennio in cui i rendimenti del capitale sono stati inferiori alla media, le banche sono tornate a fare ricavi. Gli utili già solidi sono stati ulteriormente sostenuti dalla crescita del margine netto di interesse, resa possibile dal rialzo dei tassi, che ha ampliato la differenza tra i ricavi generati dalla raccolta e i costi dei depositi. Anche la crescita stabile dei prestiti e la ripresa dell'attività di deal hanno contribuito all’andamento positivo degli utili.

Storicamente, le banche non erano considerate azioni di alta qualità per via della leva finanziaria e degli utili spesso volatili. Inoltre, a causa della scarsa differenziazione dell'offerta (principalmente depositi e prestiti), non hanno mai avuto un vero e proprio vantaggio competitivo, sono esposte a rischi come il default e le fluttuazioni dei tassi di interesse, sono soggette ai cambiamenti normativi e alle incertezze geopolitiche e non sempre beneficiano di un flusso costante di ricavi.

Tuttavia oggi il settore attraversa il periodo più florido dopo la crisi finanziaria globale e la gestione del capitale e la redditività sono migliorate. La nostra elevata capacità di valutazione dei titoli growth di qualità ci permette di esaminare il settore bancario europeo in maniera rigorosa e alcune banche hanno nuovamente superato l’esame del nostro screening finanziario.

Naturalmente la prudenza è d’obbligo e la selezione dei titoli rimane fondamentale. Il trend osservato negli ultimi cinque anni è destinato a rimanere? C'è il rischio che la dinamica positiva degli utili perda slancio? Anche se la redditività di queste banche è aumentata durante il ciclo di rialzo dei tassi di interesse, il prolungato periodo di incertezza politica e commerciale, unito ai tassi di interesse più bassi, potrebbe avere un impatto negativo sulle banche e la loro redditività, riducendo i margini di interesse. Poiché i ricavi delle banche europee sono costituiti per oltre il 50% dal margine di interesse, significa che sono molto sensibili ai tagli dei tassi: è un altro aspetto da monitorare. Tuttavia, riteniamo che una view positiva sul settore sia ampiamente giustificata, in particolare verso le banche focalizzate sulla gestione patrimoniale o in fase di transizione, come UBS.

Tuttavia, l’elemento più promettente è a nostro avviso l’area "infrastrutturale" del settore finanziario: ossia attività in borsa, servizi di pagamento, piattaforme di investimento nell'ambito della gestione patrimoniale.

Le borse sono costituite da società come Euronext o Deutsche Boerse che forniscono servizi di trading e post-trading attraverso una vasta gamma di strumenti finanziari. Godono di vantaggi oligopolistici grazie alle elevate barriere all'ingresso e, sebbene tendano a essere titoli a minore crescita, si collocano in un range medio-alto single digit sulla base di un mix di progressione degli utili derivanti o meno dalle negoziazioni. Offrono flussi di ricavi stabili provenienti dalle commissioni di negoziazione, le commissioni di quotazione e le vendite di dati di mercato, ma anche dalle opportunità di crescita grazie all'aumento dei volumi di trading e le IPO e sono in genere ben regolamentate, fornendo un livello di sicurezza e affidabilità per gli investitori. Allo stesso tempo, hanno qualità controcicliche, poiché tendono a generare rendimenti più elevati nelle fasi di stress economico a causa dell’aumento delle attività di trading e copertura. Queste società spesso beneficiano della volatilità del mercato (sostenendo l'attività delle transazioni), mentre le recenti riforme fiscali in Germania, volte a incoraggiare la ripresa della crescita economica, potrebbero favorire un ritorno degli asset in Europa nei prossimi anni.

Aziende come Adyen, nell'ambito delle fintech, forniscono i servizi di elaborazione dei pagamenti agli esercenti. Pur esistendo una componente tecnologica che consolida le prospettive di crescita, queste aziende reinvestono massicciamente i ricavi per anticipare le esigenze dei mercati di riferimento. Queste fintech sfruttano la tecnologia per fornire servizi finanziari innovativi che spesso rivoluzionano il mercato esistente, mentre il loro vantaggio competitivo si basa sia sul sistema di pagamento globale unificato sia sui costi elevati di passaggio a un altro fornitore. Inoltre vantano driver di crescita strutturale, in particolare la transizione verso i pagamenti digitali che sta avvenendo a livello mondiale e la crescita dell'e-commerce; infine, beneficeranno anche della riduzione dell’uso del contante a favore dei pagamenti con carta e via app (rispetto alle banche, società come Adyen dovrebbero registrare una crescita dell'EPS del 50% nei prossimi tre anni rispetto al 16% dell'indice MSCI Europe Financials¹). Queste società presentano anche un'infrastruttura scalabile in tutti i paesi e i canali, hanno un assetto capital light e generano ricavi ricorrenti (con modelli commissionali semplificati).

Riteniamo che queste società siano avvantaggiate dall’espansione dell'e-commerce e, più in generale, dalla maggiore digitalizzazione dell'economia. Possiedono anche alcune qualità difensive data la loro mancanza di ciclicità.

Le piattaforme di investimento come Nordnet e Fineco Bank forniscono ai clienti l'infrastruttura per investire i propri risparmi. Non presentano il fattore di rischio che pesa sulle banche tradizionali con le linee di credito e tendono ad avere flussi di ricavi diversificati e un cost-income migliore. Apprezziamo particolarmente il focus sugli investitori retail, alla luce del cambiamento strutturale verso gli investimenti gestiti autonomamente e i servizi di wealth planning, fattori trainanti della crescita di queste piattaforme a margine elevato. Anche la loro infrastruttura digitale svolge un ruolo fondamentale: tendono a fare meglio delle banche tradizionali in termini di offerta di prodotti, innovazione dei servizi e user experience. Per esempio sono all'avanguardia nell'integrazione dell'IA e hanno dimostrato di sapersi adattare meglio ai nuovi trend come gli investimenti in criptovalute e i servizi digitali di consumo. Inoltre, le loro infrastrutture moderne tendono a essere più economiche da gestire rispetto alle altre e ci aspettiamo che queste aziende rimangano interessanti, anche a fronte di tariffe più basse.

Per Carmignac Portfolio Grande Europe, le infrastrutture finanziarie rappresentano una tematica centrale. Attualmente il Fondo è esposto principalmente a due titoli: Deutsche Boerse e Fineco Bank:

I titoli finanziari spesso non sono presi in considerazione nell’universo degli investimenti azionari growth di qualità, tuttavia, e per una buona ragione, le cose stanno cambiando. Nel frattempo, la tematica dell’infrastruttura finanziaria ci consente di beneficiare dei vantaggi dell'esposizione al settore e delle qualità di diversificazione che queste società apportano, con meno rischi e un’esposizione limitata alla ciclicità. Come sempre, la selezione dei titoli è fondamentale e ci impegniamo a diversificare l’esposizione in tutto il settore: la ponderazione del 14% nel settore è ben diversificata tra banche (circa 5%), borse (circa 3,5%), pagamenti (circa 1,5%) e piattaforme di investimento (circa 4%).