Carmignac P. Emergents: Brief van de Fondsbeheerders

In het tweede kwartaal van 2024 heeft Carmignac Portfolio Emergents +0,17%² gewonnen, tegen +6,10%³ voor zijn referentie-indicator, waardoor zijn year-to-date performance op +5,61% uitkomt, tegen +10,79% voor zijn index. Deze underperformance ten opzichte van onze referentie-indicator is toe te schrijven aan onze Chinese en Latijns-Amerikaanse portefeuilles.

Na de stevige opleving van Chinese aandelen in maart/april werd het positieve momentum omgekeerd en hadden de Chinese markten te lijden onder sombere economische cijfers en angst in verband met de Amerikaanse verkiezingen. Het land bleef ook lijden onder de kwetsbaarheid van zijn vastgoedsector, met prijzen die blijven dalen. Wat de stimuleringsmaatregelen van de overheid betreft, staat China voor een dilemma tussen het behoud van monetaire onafhankelijkheid en de stabiliteit van de valutamarkt, die een kritiek punt bereikt nu de yen blijft depreciëren.
Tegen deze achtergrond bleven de consumptieaandelen achter, terwijl de cyclische sectoren beter presteerden. Als gevolg daarvan zagen we onze belangen in Vipshop, New Oriental Education en Anta Sports dalen.
Wij zijn van mening dat de neergang overdreven is en we handhaven onze posities in onze Chinese topbeleggingen, waarvan sommige slechts een derde van hun marktkapitalisatie in contanten hebben en aandelen inkopen (bijv. Vipshop). De weging van het fonds in China is nu in lijn met zijn referentie-indicator (25% per 28/06/2024).

Na twee uitstekende jaren op de aandelenmarkten daalden Brazilië (8,9% van het nettovermogen van het fonds) en Mexico (8,2%) sterk in de eerste helft van 2024. Deze dalingen waren deels te wijten aan dalende grondstoffenprijzen, met name landbouwgrondstoffen (in het geval van Brazilië). Maar de belangrijkste factor achter deze dalingen is politiek.

In Mexico werd de overwinning van Claudia Sheinbaum bij de presidentsverkiezingen van afgelopen juni weliswaar verwacht door de markten, maar haar score was veel hoger dan verwacht. De parlementsverkiezingen, die op dezelfde dag plaatsvonden, gaven de regerende Morena-partij een supermeerderheid in het Congres, waardoor ze de grondwet konden wijzigen. Een grondwetswijziging die in februari was voorgesteld door de zittende president Lopez Obrador werd echter als marktonvriendelijk gezien. De verkiezingsuitslag leidde tot een correctie op de aandelenmarkt, wat nadelig was voor het fonds. Toch blijven we vertrouwen houden in het vermogen van de Mexicaanse markt om de komende jaren goed te presteren, dankzij de voordelen van nearshoring⁴ (de verplaatsing van productielijnen), die na de Amerikaanse presidentsverkiezingen zou moeten versnellen.
In Brazilië daalde de obligatiemarkt sterk, wat ook leidde tot een daling van de aandelenmarkt, door de angst voor fiscale ontsporingen die doen denken aan die van de vorige regering van de Arbeiderspartij onder president Dilma Roussef, die onze twee participaties Eletrobras en Equatorial wegvaagde. Wij denken echter dat president Lula een meer pragmatische aanpak zal hanteren en we verwachten een terugkeer naar fiscale en monetaire orthodoxie, waardoor onze aandelen zouden moeten kunnen opveren. Eletrobras en Equatorial zijn sterke overtuigingen met aantrekkelijke waarderingen en een aanzienlijk potentieel voor een opleving in de komende maanden.

De markten in Zuidoost-Azië presteerden goed gedurende het kwartaal. India blijft profiteren van zijn grote binnenlandse markt en zal naar verwachting de hoogste bbp-groei ter wereld hebben in 2024. Ook de politieke continuïteit, waarbij Narendra Modi voor een record derde keer is beëdigd als premier van India, duidt op voortzetting van de economische hervormingen en is daarom een goed voorteken voor de markten.

In het tweede kwartaal profiteerden we van de vooruitgang van onze Indiase beleggingen, met name van onze posities. Zo profiteerden we van onze posities in consumentengoederenbedrijf Dabur India, verzekeraar ICICI Lombard en kwaliteitsvastgoedbedrijf Macrotech Developers.

Taiwan blijft profiteren van zijn technologische vooruitgang in de halfgeleiderindustrie, waardoor de lokale markten stijgen.
In deze regio leverde onze portefeuille een positief resultaat over de periode, in het bijzonder Taiwan Semiconductor, de wereldleider in de gieterijsector, die bleef profiteren van de sterke vraag naar AI-gerelateerde chips.
Gezien onze sterke overtuiging in deze economieën hebben we onze allocatie aan India (16% van het fonds) en Taiwan (13%) verhoogd.
In dit verband hebben we twee Taiwanese posities geïnitieerd, die beide actief zijn in de halfgeleidersector: Elite Material en Lite-On.
Elite Material is een Taiwanees middenkapbedrijf dat met koper beklede laminaten voor printplaten (PCB's) produceert. Het bedrijf heeft een hoogwaardige positie in de toeleveringsketens van 's werelds grootste bedrijven, zoals Apple, Google en Cisco. Tot hun klanten behoren ook grote Chinese fabrikanten zoals Oppo en Vivo. Het bedrijf voldoet aan de eisen van ons investeringsproces, met een gezonde balans, hoge marges (ongeveer 28%)⁵ en een rendement op geïnvesteerd vermogen (ROIC) van gemiddeld 18% over de afgelopen twee jaar, consistent hoger dan hun financieringskosten. Bovendien heeft Elite Material een netto kaspositie, waardoor het kan investeren en zijn concurrentiepositie kan verbeteren (nieuwe fabrieken in Maleisië).

Het tweede bedrijf, Lite-On, is een fabrikant van elektronische componenten die ook actief is op de cloudmarkt. Het bedrijf produceert opto-semiconductors, stroomproducten voor pc's (klanten zijn onder andere HP, Dell, Lenovo) en spelconsoles (Sony, Nintendo), evenals verlichtingsproducten voor de auto-industrie. Het is een mid-cap bedrijf met een marktkapitalisatie van $7,7 miljard maar een bedrijfswaarde van $5,5 miljard⁶. Het heeft daarom een netto kaspositie op de balans, het resultaat van een zeer solide kasstroomgeneratieprofiel en kwaliteitsmanagement.

Na een goede start van het jaar kunnen we niet tevreden zijn met de recente resultaten van het fonds. Na aanpassingen hebben we vertrouwen in de huidige positionering van het fonds en blijven we ervan overtuigd dat vasthouden aan ons beleggingsproces de beste manier is om voor risico-aangepast rendement op de lange termijn te zorgen.

We handhaven een geconcentreerde portefeuille (35 aandelen) met een evenwichtige blootstelling, waarin we kwaliteitsaandelen met een hoge zichtbaarheid (Asian Tech, India, Mexico) combineren met kwaliteitsbedrijven die tegen zeer aantrekkelijke waarderingen worden verhandeld (China, Brazilië).
Na bijna 16 jaar van uitgesproken underperformance door opkomende landen lijken de financiële markten weinig trek te hebben in deze activaklasse, die naast de traditionele financiële risico's aanzienlijke politieke, geopolitieke en macro-economische risico's met zich meebrengt. We merken echter op dat dit wordt weerspiegeld in zeer lage waarderingen, soms zelfs absurde waarderingen, zoals in China en Brazilië. Daarom vinden wij dat onze portefeuille goede groeiverhalen moet bevatten uit landen als India, Taiwan en Zuidoost-Azië. Maar ook aandelen in minder aantrekkelijke markten waarvan de waarderingen duidelijk aantrekkelijk zijn, vooral wanneer het ondernemingsbestuur ons vertrouwen geeft in het rendement voor aandeelhouders in de vorm van dividenden of aandeleninkoop.

Bronnen: Carmignac, Bloomberg, bedrijfsgegevens, CICC, BoAML, 28/06/2024.