Carmignac P. Flexible Bond: Lettera dei Gestori sul primo trimestre 2026

Nel primo trimestre del 2026, Carmignac Portfolio Flexible Bond ha registrato una performance netta del +0,69% per la classe A, mentre il suo indice di riferimento ha segnato un calo del -0,63%, determinando una sovraperformance del Fondo pari a +1,32%.

L’inizio del 2026 è stato caratterizzato da un netto deterioramento del contesto geopolitico. Tra i principali eventi si segnalano l’arresto del presidente venezuelano Nicolás Maduro da parte degli Stati Uniti, le tensioni legate alle ambizioni statunitensi sulla Groenlandia e, soprattutto, l’escalation del conflitto che coinvolge Stati Uniti, Israele e Iran. Quest’ultimo rappresenta il fattore più strutturale per i mercati obbligazionari, a causa delle significative perturbazioni nei flussi di materie prime, in particolare con il blocco dello Stretto di Hormuz da parte dell’Iran.

In questa regione strategica, attraverso cui transita quasi un quarto della produzione mondiale di idrocarburi, la prospettiva di un conflitto prolungato esercita una forte pressione sulle aspettative di inflazione. Il prezzo del petrolio Brent è aumentato del +74% dall’inizio dell’anno¹.

In questo contesto di forte rialzo dei prezzi delle materie prime, sia gli investitori sia le banche centrali hanno rivisto significativamente al rialzo le aspettative di inflazione per il 2026. La Banca Centrale Europea (BCE) ha in particolare adottato un orientamento più restrittivo, segnalando la possibilità di interventi monetari preventivi per evitare effetti di secondo impatto. I mercati hanno quindi profondamente rivisto le proprie aspettative, passando dall’anticipare lievi tagli dei tassi a scontare tre rialzi entro fine anno. I tassi a breve termine si sono adeguati in modo marcato, come illustrato dal rendimento del Bund tedesco a 2 anni (+47 pb), rispetto a un aumento più contenuto di +15 pb sulla parte lunga della curva.

Una dinamica analoga si osserva negli Stati Uniti, dove le aspettative sono passate da tre tagli dei tassi all’inizio del periodo a uno scenario di stabilità della politica monetaria. Oltre all’impatto dello shock energetico, iniziano a manifestarsi i primi effetti delle politiche commerciali e migratorie dell’amministrazione statunitense, con un aumento dell’indice dei prezzi alla produzione (+3,4% su base annua a febbraio) e dei salari (+3,8%). I tassi a breve termine sono quindi saliti di +32 pb nel corso del trimestre, rispetto a +15 pb per il rendimento a 10 anni, riflettendo persistenti timori di un possibile deterioramento del mercato del lavoro, in particolare legati all’ascesa dell’intelligenza artificiale.

In Giappone, anche la curva dei rendimenti si è spostata al rialzo in seguito alle elezioni legislative anticipate di febbraio, che hanno consentito al partito del Primo Ministro Sanae Takaichi di riconquistare la maggioranza alla Camera bassa. Questa configurazione politica dovrebbe facilitare l’attuazione del piano di stimolo da 117 miliardi di euro annunciato alla fine del 2025, nonché misure a sostegno del potere d’acquisto delle famiglie.

Infine, nel segmento del credito, la seconda parte del trimestre è stata caratterizzata da un nuovo aumento dell’avversione al rischio in un contesto geopolitico in deterioramento. Gli spread si sono ampliati significativamente, in particolare nel segmento high yield europeo (+109 pb), rispetto a +21 pb per l’investment grade.

Le nostre strategie indicizzate all’inflazione, così come le coperture sul credito, sono state i principali contributori alla performance positiva del Fondo nel trimestre. In un contesto caratterizzato da un ritorno delle pressioni inflazionistiche negli Stati Uniti e, soprattutto, dall’emergere di un nuovo conflitto in Medio Oriente, le aspettative di inflazione sono state riviste al rialzo su entrambe le sponde dell’Atlantico, mentre gli spread creditizi si sono ampliati.

Abbiamo pienamente sfruttato la flessibilità del nostro mandato, in particolare nella gestione della sensibilità ai tassi d’interesse, che ha oscillato in un intervallo compreso tra -0,9 e +3,1 nel corso del trimestre. Inizialmente, le posizioni corte sui tassi statunitensi, dei Paesi periferici europei, del Regno Unito e del Giappone ci hanno consentito di beneficiare del rialzo dei rendimenti. Verso la fine del periodo, abbiamo progressivamente costruito un’esposizione ai tassi a breve termine europei, a seguito del significativo aggiustamento osservato su questo segmento della curva.

Inoltre, la progressiva presa di profitto sugli asset del credito nel corso degli ultimi dodici mesi, in particolare sul debito finanziario subordinato all’inizio dell’anno, ha contribuito a ridurre la sensibilità del portafoglio all’ampliamento degli spread durante l’escalation delle tensioni in Medio Oriente. L’aumento delle coperture sul credito si è inoltre rivelato un importante driver di performance nel mese di marzo.

Alla fine del periodo, la duration del Fondo si attestava a +2,9, riflettendo una forte preferenza per i tassi a breve termine nell’area euro, nonché un posizionamento prudente sui tassi a lungo termine in alcuni Paesi con elevati disavanzi, come Francia, Giappone e Stati Uniti. Il portafoglio presenta un yield to maturity del 3,3%, un rating medio pari a A- e un livello di copertura sul credito equivalente al 23% del patrimonio netto, offrendo così un profilo difensivo adatto a un contesto incerto.

L’aumento della volatilità nei mercati obbligazionari rappresenta un’opportunità per una strategia flessibile come la nostra, in quanto moltiplica le potenziali fonti di performance.

In primo luogo, il cambiamento delle aspettative di mercato in materia di politica monetaria offre un contesto favorevole per esprimere convinzioni forti. È particolarmente il caso dell’area euro, dove gli investitori scontano ormai tre rialzi dei tassi della BCE entro la fine dell’anno. Sebbene la regione resti sensibile agli shock sulle materie prime, come osservato nel 2022, un inasprimento monetario così marcato ci appare poco probabile in un contesto di crescita ancora fragile e di fronte a uno shock inflazionistico in larga misura di natura esogena.

In secondo luogo, la nostra strategia di copertura sul credito potrebbe continuare a contribuire positivamente, alla luce della correzione ancora limitata degli attivi rischiosi nonostante le persistenti tensioni geopolitiche.

Infine, manteniamo una forte convinzione che le aspettative di inflazione a medio e lungo termine saranno riviste al rialzo. Sebbene le aspettative a breve termine si siano già adeguate, quelle a 5 e 10 anni offrono ancora, a nostro avviso, un ulteriore potenziale di rialzo.

Con il 16% del portafoglio investito in obbligazioni indicizzate all’inflazione e oltre 300 punti base di duration su inflation swap, riteniamo che il Fondo sia ben posizionato per beneficiare di un contesto inflazionistico più persistente.

In un contesto in cui le strategie obbligazionarie tradizionali sono generalmente penalizzate dalla ripresa dell’inflazione e dall’aumento dell’avversione al rischio, il nostro approccio flessibile consente di adeguare dinamicamente l’esposizione ai tassi e al credito attraverso strumenti derivati, al fine di sfruttare l’aumento della volatilità.

Questa flessibilità ci porta a mantenere un’allocazione prudente nel portafoglio, con una quota significativa di strumenti del mercato monetario, affiancata dall’implementazione di strategie di copertura volte a cogliere le opportunità derivanti da eventuali dislocazioni di mercato.