Carmignac Patrimoine: Carta dos Gestores do Fundo - T4 2025

O Carmignac Patrimoine (A EUR Acc) registou um desempenho de +1.48% no quarto trimestre de 2025, superando o seu indicador de referência, que registou um desempenho de +1.14%. Ao longo do ano de 2025, o Fundo alcançou um desempenho de 12.12%, em comparação com +1.09% para o indicador de referência.

Em 2025, os mercados financeiros evoluíram num ambiente amplamente construtivo, mas desigual, moldado pela estabilização gradual da inflação, pelo crescimento global resiliente, embora em moderação, e por uma virada decisiva em direção a políticas monetárias mais acomodatícias. O ano foi inicialmente marcado por uma maior incerteza política e macroeconómica após a tomada de posse de Donald Trump como o 47.º presidente dos Estados Unidos. Presidente, uma vez que as novas tarifas comerciais e medidas de imigração perturbaram as expectativas dos investidores. Outras preocupações relacionadas com a intensificação da concorrência da China na área da inteligência artificial, o momento certo para a redução das taxas de juro e o abrandamento da dinâmica dos EUA provocaram várias correções acentuadas, mas de curta duração, no mercado nos primeiros meses do ano. A partir das baixas registradas em abril, no entanto, os ativos de risco apresentaram uma forte recuperação, apoiados pela resiliência económica contínua, novos estímulos fiscais nas principais regiões e cortes nas taxas de juros pelos principais bancos centrais, o que elevou as avaliações e restaurou o apetite pelo risco.

Os mercados de ações encerraram o ano em alta, com divergências regionais notáveis. As ações dos EUA mantiveram-se resilientes, sustentadas pelo entusiasmo contínuo pela inteligência artificial, pelos fortes gastos de capital das hiperescaladoras, pelo sólido crescimento dos lucros e pelo aumento das atividades estratégicas em todo o ecossistema de nuvem e infraestrutura. As ações europeias e dos mercados emergentes tiveram um desempenho superior, beneficiando-se, respetivamente, da desaceleração da inflação e da melhoria das perspetivas de crescimento, impulsionadas por um considerável estímulo fiscal alemão no Velho Continente, e do enfraquecimento do dólar americano e do renovado interesse dos investidores nos mercados emergentes, particularmente nos mercados expostos aos semicondutores, como Taiwan e Coreia do Sul. No mercado de renda fixa, os mercados de títulos refletiram trajetórias políticas divergentes: As taxas de longo prazo dos EUA diminuíram com a desaceleração do crescimento e os três cortes nas taxas de juros feitos pela FED no segundo semestre do ano, enquanto os rendimentos da zona do euro aumentaram devido ao renascimento das ambições fiscais e à melhoria das expectativas de crescimento. O Japão destacou-se, com inflação persistente e apoio fiscal agressivo, levando o Banco do Japão a apertar a política monetária, provocando um aumento acentuado nos rendimentos de longo prazo. Entretanto, os mercados de crédito continuaram a atrair fortes influxos pelo terceiro ano consecutivo, com os spreads a estreitarem-se ainda mais, à medida que os investidores procuravam rendimentos atrativos num contexto de condições técnicas favoráveis, bancos centrais dovish e apoio fiscal sustentado. A incerteza geopolítica impulsionou uma forte recuperação dos metais preciosos.

O Fundo encerrou o ano com mais um trimestre forte, marcando o seu quarto desempenho trimestral positivo consecutivo e o seu quarto desempenho superior ao índice. Ao longo do ano, o Fundo apresentou um desempenho robusto de dois dígitos, superando os mercados acionários globais, apesar de manter uma exposição média em ações de aproximadamente 40%. Este resultado reflete uma abordagem deliberada de construção de portfolio, combinando a assunção seletiva de riscos com uma diversificação disciplinada entre classes de ativos.

O desempenho ajustado ao risco continuou a ser uma característica determinante. A gestão ativa do risco traduziu-se num perfil de retorno mais suave, caracterizado por menos meses negativos, volatilidade significativamente menor e uma redução significativa da queda em comparação com o indicador de referência. Este perfil assimétrico destaca a eficácia tanto das decisões de alocação quanto das estratégias de cobertura na navegação por um ambiente de mercado complexo e frequentemente volátil.

As ações foram o principal contribuinte para os retornos. O desempenho foi impulsionado por uma forte seleção de ações, particularmente entre líderes tecnológicos dos EUA e da Ásia que se beneficiaram de tendências de crescimento estrutural ligadas à inteligência artificial e à procura por semicondutores, incluindo Alphabet, Nvidia, TSMC e SK Hynix. Essas posições foram complementadas por uma exposição seletiva ao setor financeiro, como UBS e Itaú Unibanco, que proporcionaram diversificação e contribuíram positivamente em meio a dinâmicas monetárias e regulatórias regionais divergentes.

A gestão ativa das ações também desempenhou um papel fundamental na proteção contra perdas. Ajustes táticos e cobertura mitigaram o impacto das correções acentuadas do mercado, principalmente durante o episódio do «Dia da Libertação», preservando a participação nos ganhos. Paralelamente, a exposição a metais preciosos, particularmente através de ações de mineração de ouro e prata, permitiu ao Fundo capturar a recuperação dos metais e reforçou a convexidade do portfolio.

Em renda fixa, o desempenho decorreu principalmente de estratégias de curto prazo e posicionamento tático ao longo da curva de taxas dos EUA, refletindo nossa postura cautelosa em relação às taxas de longo prazo. Os títulos indexados à inflação contribuíram ainda mais, uma vez que a dinâmica da inflação realizada continuou a exceder os preços conservadores do mercado. A carteira de crédito beneficiou-se principalmente da geração de carry. Embora as posições em CDS tenham prejudicado modestamente o desempenho, isso refletiu decisões prudentes de construção de portfólios e cobertura, e não fundamentos de crédito adversos.

Por fim, a gestão da moeda foi uma fonte significativa de desempenho relativo. A exposição estruturalmente reduzida do Fundo ao dólar americano revelou-se benéfica num contexto de desvalorização significativa do USD ao longo do ano, reforçando o valor acrescentado pela alocação ativa de moedas estrangeiras.

Olhando para o futuro, esperamos que o crescimento global continue a ser apoiado pelos estímulos fiscais em curso nas principais economias, incluindo os Estados Unidos, a Europa e o Japão. No entanto, esse apoio provavelmente virá à custa de maiores riscos de inflação no médio prazo, especialmente nos EUA, onde a sustentabilidade fiscal e a credibilidade das políticas continuam sendo preocupações fundamentais.

Neste contexto, o portfolio continua posicionado para equilibrar a participação em ativos de risco com proteção defensiva direcionada. Mantemos uma exposição significativa em ações, uma duração modificada negativa e coberturas seletivas, nomeadamente através da exposição ao iene japonês, proteção CDS, opções de venda sobre índices de ações dos EUA e ações de mineração de ouro.

Continuamos otimistas em relação às ações, apoiados pelo crescimento económico resiliente, condições financeiras acomodatícias e a continuação do ciclo de despesas de capital impulsionado pela inteligência artificial. No entanto, as avaliações elevadas limitam a margem de segurança e reforçam a necessidade de seletividade. No setor tecnológico, refinámos a nossa exposição à IA, priorizando segmentos de maior qualidade com trajetórias de lucros mais visíveis, ao mesmo tempo que reduzimos a exposição aos nomes mais especulativos e de beta elevado. Além da tecnologia, estamos cada vez mais a investir em empresas erroneamente classificadas como perdedoras em IA, particularmente em software e na infraestrutura do Setor financeiro, onde as distorções nas avaliações oferecem perfis de risco-recompensa atraentes.

Em relação às taxas, continuamos cautelosos quanto à Duration, especialmente nos Estados Unidos. Pressões inflacionárias persistentes, emissões elevadas do governo e questões em torno da credibilidade do banco central limitam o potencial para uma queda sustentada nas taxas de rendimento. Neste ambiente, os títulos indexados à inflação continuam a oferecer opções atraentes, com a inflação implícita no mercado permanecendo baixa em relação aos fatores estruturais que impulsionam a inflação.

Além disso, a maior imprevisibilidade política, combinada com a tolerância da administração Trump a um dólar americano mais fraco, leva-nos a manter uma visão cautelosa a médio prazo sobre a moeda. A expansão fiscal persistente sem financiamento, o aumento dos déficits duplos e a elevada incerteza política provavelmente exercerão uma pressão descendente sustentada sobre o dólar ao longo do tempo. Neste contexto, as exposições seletivas em moedas diferentes do dólar americano continuam a oferecer benefícios de diversificação e um potencial atraente para um desempenho relativo.