Investir no (não tradicional) sector financeiro

A procura de crescimento de qualidade no sector financeiro tem sido uma tarefa árdua para aqueles que desejam limitar a sua sensibilidade ao ciclo económico, mas para além do sector bancário tradicional, as oportunidades existem. Mark Denham, gestor do fundo Carmignac Portfolio Grande Europe, explica como equilibra a afetação do fundo ao sector financeiro e por que razão se dá tanta importância às infra-estruturas financeiras.

Os bancos são a espinha dorsal do sector financeiro e da economia em geral, mas existe um desafio particular na forma de abordar este sector numa perspetiva de crescimento de qualidade. Existe frequentemente a sensação de que não se enquadram no estilo de qualidade devido à sua elevada alavancagem - que amplifica tanto os lucros como as perdas - bem como à inconsistência das suas receitas e lucros e ao risco dos efeitos de choques externos. Discordamos desta opinião generalizada; existem nuances se olharmos com atenção suficiente.

Temos uma abordagem única para investir no sector financeiro. Ao contrário de muitas estratégias de ações de crescimento de qualidade, o sector financeiro é uma parte genuína do nosso universo de investimento, um fator de diferenciação para nós, como exemplificado pela nossa atual exposição de 14% ao sector, uma parte notável da qual é em infra-estruturas financeiras, uma necessidade que vemos para alcançar melhorias sociais, nomeadamente o Objetivo de Desenvolvimento Sustentável das Nações Unidas (ODS da ONU) 9, que se centra na indústria, inovação e infra-estruturas, com destaque para o acesso a serviços e mercados financeiros.

Os bancos têm tido uma forte corrida desde 2020, impulsionada pela rotação de ações - que beneficiou principalmente os bancos menos valorizados -, por alterações macroeconómicas e pela melhoria dos fundamentos. Entretanto, os aumentos das taxas de juro impulsionaram os lucros, melhorando assim intrinsecamente os fundamentos, ainda mais quando saímos da era da política de taxas de juro negativas.

Após uma década de rendibilidades do capital abaixo do esperado, os bancos estão a recuperar o seu desempenho. Estes fortes lucros foram impulsionados por um rendimento líquido de juros mais elevado devido ao aumento das taxas, que alargou o diferencial entre o que os bancos ganham com os empréstimos e o que pagam pelos depósitos, enquanto o crescimento estável dos empréstimos e o ressurgimento da atividade comercial também apoiaram os lucros.

Historicamente, os bancos não eram considerados ações de alta qualidade devido à sua alavancagem e à frequente volatilidade dos lucros. Além disso, devido à sua limitada diferenciação na oferta - principalmente depósitos e produtos de crédito - não demonstraram qualquer fosso económico distintivo. Estão expostas a riscos como incumprimentos e flutuações das taxas de juro, são suscetíveis a alterações regulamentares e a incertezas geopolíticas e nem sempre se dão ao luxo de ter fluxos de receitas estáveis.

No entanto, o sector encontra-se atualmente no seu melhor momento desde a crise financeira mundial. A gestão do capital e a rendibilidade melhoraram e, através da nossa lente rigorosa de qualidade-crescimento, estamos a acompanhar mais de perto o sector bancário na Europa, com alguns bancos a regressarem aos nossos ecrãs financeiros.

A tendência a que assistimos nos últimos cinco anos veio para ficar e existe o risco de enfraquecimento da dinâmica dos lucros? Embora a rendibilidade destes bancos tenha aumentado durante o ciclo de subida das taxas de juro, uma incerteza política e comercial prolongada, associada a taxas de juro mais baixas, poderá ter um impacto negativo nos bancos e na sua rendibilidade, provocando uma erosão das margens de juro líquidas. Os bancos europeus obtêm mais de 50% das suas receitas das receitas líquidas de juros, o que significa que são muito sensíveis às reduções das taxas; este é também um fator a ter em conta. Dito isto, pensamos que existem muitas razões para sermos positivos em relação ao sector, especialmente os bancos centrados na gestão de fortunas ou em plena história de recuperação, como o UBS.

No entanto, estamos mais confiantes naquilo que descrevemos como o "jogo de infra-estruturas" em torno do sector, quer sob a forma de bolsas de valores, facilitadores de pagamentos ou mesmo plataformas de investimento no âmbito da gestão de patrimónios.

As bolsas de valores são constituídas por empresas como a Euronext ou a Deutsche Boerse, que oferecem serviços de negociação e pós-negociação numa série de instrumentos financeiros. Beneficiam de vantagens oligopolísticas devido às elevadas barreiras à entrada. E, embora tendam a ser ações de menor capitalização, situam-se no intervalo de um dígito médio a elevado, com base numa combinação de crescimento dos lucros transacionais e não transacionais. Oferecem fluxos de receitas estáveis provenientes de comissões de transação, comissões de admissão à cotação e vendas de dados de mercado, oportunidades de crescimento através de volumes de negociação mais elevados e de novas admissões à cotação, e estão geralmente bem regulamentadas, proporcionando um nível de segurança e fiabilidade aos investidores. Simultaneamente, têm qualidades contracíclicas, uma vez que tendem a gerar rendimentos mais elevados durante períodos de tensão económica devido a um aumento da atividade de negociação e de cobertura. Estas empresas tendem a beneficiar da volatilidade do mercado (apoiando a atividade transacional), enquanto as recentes reformas fiscais na Alemanha, destinadas a encorajar um crescimento económico mais amplo, poderão revelar-se um vento de cauda à medida que os ativos regressam à Europa nos próximos anos.

Empresas como a Adyen, no espaço Fintech, fornecem processamento de pagamentos aos retalhistas. Embora exista uma componente tecnológica que acrescenta uma camada de perspetivas de crescimento mais elevadas, têm reinvestido significativamente as receitas para se manterem à frente nos seus mercados. Estas empresas de tecnologia financeira utilizam a tecnologia para oferecer serviços financeiros inovadores, muitas vezes perturbando o mercado existente, enquanto o seu fosso económico se baseia tanto no sistema de pagamento global unificado como nos elevados custos de mudança para outros fornecedores. Estas empresas têm motores de crescimento estruturais, nomeadamente a mudança global para os pagamentos digitais e o crescimento do comércio eletrónico; à medida que a utilização de numerário diminui a favor dos pagamentos com cartão e móveis, estas empresas serão as beneficiárias (em relação aos bancos, empresas como a Adyen parecem estar preparadas para um crescimento de 50% dos EPS ao longo de três anos, contra 16% para o índice MSCI Europe Financials¹. Estas empresas dispõem igualmente de infra-estruturas expansíveis em todas as regiões e canais, estão pouco capitalizadas e beneficiam de receitas recorrentes (com modelos de comissões simples).

Consideramos que estas empresas beneficiam do crescimento do comércio eletrónico e, de um modo mais geral, da crescente digitalização da economia. Também gozam de certas qualidades defensivas, dada a sua falta de ciclicidade.

As plataformas de investimento, como a Nordnet e o Fineco Bank, fornecem a infraestrutura para os particulares investirem as suas poupanças. Não têm o fator de risco que os bancos tradicionais têm devido às suas facilidades de crédito, e tendem a ter fluxos de rendimento diversificados e melhores rácios custo-rendimento. Agrada-nos particularmente a sua orientação para os investidores de retalho, dada a mudança estrutural para os investimentos autodirigidos e os serviços de planeamento patrimonial, principais motores de crescimento destas plataformas com margens mais elevadas. Entretanto, a sua infraestrutura digital é fundamental; tendem a ter um desempenho superior ao dos bancos tradicionais em termos de fornecimento de produtos, inovação de serviços e experiência do utilizador. Por exemplo, estão na vanguarda da integração da inteligência artificial (IA) e demonstraram uma melhor adaptação às novas tendências, como os investimentos ligados às criptomoedas e os serviços digitais discricionários. A sua infraestrutura moderna também tende a ser mais barata do que a dos seus pares, pelo que esperamos que estas empresas continuem a ser atrativas, mesmo perante a queda das taxas.

No fundo Carmignac Portfolio Grande Europe, consideramos as infra-estruturas financeiras como um tema central, e a nossa exposição atual é feita principalmente através de dois nomes, o Deutsche Boerse e o Fineco Bank em particular:

Os sectores financeiros não são normalmente considerados no espaço de investimento em ações de crescimento de qualidade, e por boas razões, no entanto, a mudança está em curso. Entretanto, através do nosso jogo de infra-estruturas financeiras, podemos usufruir dos benefícios da exposição setorial, das qualidades de diversificação que estas empresas trazem, tudo isto assumindo menos riscos e tendo menos exposição à ciclicidade. Como sempre, a seleção de ações é fundamental e esforçamo-nos por diversificar a nossa exposição no sector como um todo; de facto, a nossa ponderação setorial de 14% está bem diversificada entre bancos (c5%), bolsas (c3,5%), pagamentos (c1,5%) e plataformas de investimento (c.4%).