Um fundo de crédito flexível como resposta a um contexto mais desafiante

Os ativos de crédito encerraram o terceiro trimestre de 2026 com um desempenho mais fraco. Embora as incertezas geopolíticas e orçamentais justifiquem cautela, o crescimento resiliente e os fundamentos empresariais sólidos continuam a ser fatores de apoio. Ao mesmo tempo, as taxas de juro mais elevadas aumentaram as taxas de rendibilidade implícitas, oferecendo um carry mais atrativo e melhores perspetivas de retorno a médio prazo.

Os índices de crédito têm estado sob pressão desde o início do ano, principalmente devido ao forte aumento das taxas de curto prazo nos mercados desenvolvidos na sequência da escalada do conflito envolvendo o Irão e os Estados Unidos. Este ambiente de taxas mais elevadas tem pesado mecanicamente nas valorizações das obrigações.

A perspetiva de preços da energia persistentemente elevados e de perturbações significativas no comércio global alimentou as expectativas de inflação e suscitou uma resposta rápida por parte dos principais bancos centrais.

Para conter o choque inflacionário e impedir que este se alastre a componentes mais amplos dos preços, os bancos centrais iniciaram um novo ciclo de aperto monetário: o Banco Central Europeu já aumentou as taxas duas vezes, em comparação com um aumento por parte da Reserva Federal, tendo ambos adotado uma postura mais restritiva.

Esta mudança de política levou a uma reavaliação significativa das expectativas em matéria de política monetária, com os mercados a preverem agora três subidas adicionais das taxas de juro em ambos os lados do Atlântico nos próximos doze meses.

O aperto já implementado, combinado com as expectativas de novos aumentos das taxas, provocou uma subida acentuada das taxas de rendibilidade dos títulos soberanos, com as taxas alemãs a aumentarem 105 pontos base e as suas homólogas norte-americanas 142 pontos base.

Esta evolução pesou particularmente sobre o crédito com notação «Investment Grade», onde o carry mais baixo e a duração mais longa proporcionam menos proteção contra a subida das taxas. No entanto, a correção também aumentou significativamente as taxas de rendimento implícitas, reforçando o potencial de Carry e melhorando as perspetivas de retorno a médio prazo para esta classe de ativos (ver Figura 1).

Apesar de um ambiente caracterizado por taxas de juro persistentemente elevadas, preços da energia menos favoráveis e uma oferta abundante de obrigações, os mercados de divida alavancada têm, até agora, demonstrado uma resiliência notável.

A liquidez abundante e a procura de rendimento por parte dos investidores têm, há muito, proporcionado financiamento aos modelos de negócio mais especulativos, facilitando o refinanciamento apesar de uma deterioração gradual da disciplina de crédito e da eficiência na alocação de capital nos últimos anos.

No entanto, este apoio está a começar a esmorecer. Com as taxas a registarem o seu aumento mais acentuado desde 2022 e os fluxos para determinados segmentos de divida alavancada a começarem a inverter-se, as vulnerabilidades de alguns modelos de negócio estão a tornar-se cada vez mais evidentes.

Esta tendência é particularmente visível no crédito privado, que há muito tem sido protegido por uma menor liquidez e, por conseguinte, por uma volatilidade menos visível, mas também em segmentos mais arriscados dos mercados líquidos, incluindo as tranches de capital dos CLO e o crédito empresarial com notação CCC.

Neste contexto, um alargamento dos spreads de crédito parece-nos natural, uma vez que os prémios de risco observados até recentemente já não proporcionam uma compensação suficiente pelos riscos fundamentais e estruturais inerentes a determinados emitentes.

Prevemos, por isso, uma maior dispersão nos mercados de financiamento alavancado, criando um ambiente particularmente favorável à seleção de títulos. Esta normalização das valorizações deverá alargar o leque de oportunidades e permitir que os gestores ativos gerem retornos absolutos e relativos atrativos durante a próxima fase do ciclo de crédito.

As fases finais do ciclo podem ser particularmente difíceis de gerir, dado o número crescente de fontes de incerteza, como ilustra o contexto atual. Neste contexto, a preservação do capital e a seleção disciplinada de emitentes tornam-se cada vez mais importantes.

Nos mercados de crédito, evitar eventos de crédito continua a ser um dos principais motores do desempenho a longo prazo, uma vez que os incumprimentos e as operações de gestão de passivo (LMEs) resultam normalmente na concretização de perdas.

Embora a subida das taxas de juro tenha pesado mais fortemente sobre alguns segmentos de crédito defensivos, a descida das valorizações também resultou num aumento significativo das taxas de rendibilidade implícitas, reforçando o seu potencial de retorno futuro na ausência de eventos de crédito.

Neste contexto, acreditamos que o crédito com notação de investimento oferece um potencial particularmente atrativo para os próximos meses. A sua maior sensibilidade às taxas de juro e os spreads mais resilientes poderão proporcionar uma melhor proteção em caso de abrandamento económico. Representa também uma reserva de liquidez de alta qualidade que poderá ser reafectada a segmentos de maior risco, caso as perturbações no mercado criem oportunidades mais aliciantes.

A dívida financeira, em particular a dívida subordinada, também foi afetada pelo alargamento dos spreads soberanos, especialmente em França e nos países periféricos. No entanto, acreditamos que esta evolução tem sido, em parte, excessiva, tendo em conta a melhoria estrutural dos fundamentos bancários: reservas de capital mais sólidas ao longo da última década, um custo de risco bem controlado e uma rentabilidade melhorada no atual ambiente de taxas — fatores que, no seu conjunto, proporcionam apoio aos bancos europeus.

Os níveis atuais do mercado estão, por conseguinte, a criar oportunidades de investimento atrativas, sobretudo porque o aperto monetário atualmente precificado pelos mercados parece exigente. O ambiente atual permite aos investidores garantir rendimentos atrativos de emitentes com notação «Investment Grade», ao mesmo tempo que esta exposição poderá também beneficiar de taxas de juro mais baixas, caso as perspetivas económicas se deteriorem.

Por fim, o mercado de crédito oferece uma profundidade e granularidade sem paralelo, com dezenas de milhares de emitentes em todo o mundo. Este amplo conjunto de oportunidades permite aos gestores ativos identificar continuamente perfis de risco/retorno atrativos, explorando as ineficiências do mercado e selecionando emitentes cujos fundamentos possam ser mal interpretados ou insuficientemente valorizados pelo mercado.

O Fundo Carmignac Portfolio Credit foi concebido para navegar numa ampla variedade de contextos de mercado, com o objetivo de proporcionar rendimentos ajustados ao risco atrativos ao longo de todo o ciclo de crédito.

Esta capacidade de adaptação foi demonstrada de forma notável durante os períodos de tensão nos mercados em 2018 e 2020, quando o Fundo conseguiu limitar as perdas durante as correções do mercado, antes de reafetar rapidamente o capital à medida que as distorções do mercado criavam oportunidades mais atrativas, permitindo ao Fundo beneficiar das recuperações subsequentes.

A equipa de gestão do Fundo recorre a um amplo universo de investimento para alterar dinamicamente a alocação entre ativos defensivos e segmentos mais especulativos, dependendo dos níveis de valorização. Nos últimos doze meses, esta abordagem resultou numa realização gradual de lucros nas exposições a crédito estruturado e a High Yield, ao mesmo tempo que aumentou as alocações a emitentes com notação de investimento.

Com a exposição líquida ao High Yield agora em apenas 15%, após as coberturas de índices de crédito — que representam aproximadamente 18% dos ativos líquidos — e com uma preferência por ativos defensivos de Carry, acreditamos que o Fundo está bem posicionado para resistir a um potencial alargamento adicional dos spreads de crédito.

Uma correção de mercado mais acentuada criaria também oportunidades: o Fundo teria a flexibilidade de reduzir as suas coberturas e realocar progressivamente para crédito High Yield a níveis de valorização mais atrativos, permitindo-lhe beneficiar de uma potencial recuperação subsequente do mercado.

No final de setembro, a carteira apresentava um rendimento implícito de 6,5%, em comparação com 5,7% no início do ano, mantendo simultaneamente uma notação média de «Investment Grade» de BBB- e uma sensibilidade às taxas de juro de 4,0. Esta combinação de Carry melhorado, posicionamento defensivo e capacidade significativa de reafectação deixa o Fundo bem posicionado para navegar num ambiente mais seletivo, mantendo simultaneamente a flexibilidade para tirar partido de futuras perturbações do mercado.